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创业板禁止借壳将成闹剧
2015-01-19 14:41:22 来源: 金融投资报(成都)
因造假上市的万福生科是创业板的明星，在1月8日停牌之前收获了9个涨停板；无独有偶，创业板的另一个明星是连续亏损濒临退市的天龙光电，因实际控制人变更而收获了2个涨停板，在第二个涨停板甚至还吸引了机构关注的目光。
为什么这两个创业板公司如此受关注呢？因为这两个公司打了创业板不允许借壳的擦边球，而且都因此大涨，让老实人吃亏。
什么是借壳？
按《上市公司重大资产重组管理办法》第12条的定义，“自控制权发生变更之日起，上市公司向收购人购买的资产总额 (在12个月内连续对同一或者相关资产进行购买的以其累计数计算)，占上市公司控制权发生变更的前一个会计年度经审计的合并财务会计报告期末资产总额的比例达到100%以上的”。同时，证监会是明确提出创业板不允许借壳的，理由也是充分：如果允许在创业板借壳上市，与创业板市场定位不符，将弱化创业板市场对创新、创业型企业的服务功能，扭曲创业板市场的定位；如果允许在创业板借壳上市，与创业板监管政策相悖，深交所《创业板股票上市规则》也不支持暂停上市阶段的上市公司，通过借壳式重组恢复上市。由于创业板目前存在 “三高”问题，如果允许在创业板借壳上市，将加剧对创业板上市公司二级市场炒作，还易引发内幕交易、市场操纵等违法违规行为。
我们来看看万福生科和天龙光电是怎么绕过这个规定的。我们知道，所谓借壳不借壳，一个重要指标是“上市公司向收购人购买的资产总额”，但这个前提又是公司的实际控制人有这个资产。怎么理解呢？如果上市公司的实际控制人不发生变更，那借壳是无从谈起的。而一旦发生了变更，则只要不触及 “一个会计年度经审计的合并财务会计报告期末资产总额的比例达到100%以上”，就可以蚂蚁搬家实现借壳重组。有意思的是，万福生科和天龙光电的实际控制人都在最近发生了变更，万福生科的变更更为戏剧性，是司法划转，2014年12月，经法院裁定，公司原控制人的限售流通股划拨给了桃源湘晖，用于清偿债务，万福生科的实际控制人也成了桃源湘晖的卢建之；而天龙光电也是如此，它是爷公司即控股股东常州诺亚完成增资扩股，灵光能源借道常州诺亚实现对天龙光电的控制。
中国人真是精明，上有政策下有对策，你只说不允许一个会计年度购买100%以上的资产，但没说不能变更实际控制人，大家就都钻这个空子，先变实际控制人再说。如果说实际控制人都变了还不算借壳，那真有点说不过去。按创业板的规定，一是不允许借壳，二是不允许改变主业的重组，其实这两个都很好绕过，资产慢慢装就是了，不改变主业就不改变主业，可以从自己从事的主业里找资产重组的对象。
好，现在我们不讨论创业板不允许借壳合理不合理，如果站在一个比较高的高度，比如加速资本市场有进有出，形成良性循环，那么创业板不允许借壳的规定就应该严格执行。大家都望着退市第一单从创业板产生，所以老实人都规规矩矩，很多上市公司和投资者，都按这个规定去约束自己的经营和投资行为。但现在的问题是，如果像万福生科和天龙光电这样的公司都打擦边球而且能受益，那谁还去当老实人呢？
深交所非常鼓励创业板公司通过重大资产重组的方式进行同行业并购、上下游产业链的整合等，以提高创业板公司的核心竞争力，促进创业板公司进一步做大做强。
深交所提醒您：准确理解创业板退市制度最新规定，切勿盲目跟风炒作“壳资源”，做个理性投资者。
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创业板信息披露业务备忘录第13号：重大资产重组相关事项(12.3.30)
（深圳证券交易所创业板公司管理部 2012年3月30日）
为规范创业板上市公司重大资产重组（含发行股份购买资产，下同）的信息披露和业务流程，依据《上市公司重大资产重组管理办法》（2011年8月1日修订）（以下简称《重组办法》）、《上市公司非公开发行股票实施细则》（2011年修订）、《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第26号——上市公司重大资产重组申请文件》（以下简称《内容与格式准则第26号》）、《关于规范上市公司重大资产重组若干问题的规定》（以下简称《若干问题的规定》）、《关于规范上市公司信息披露及相关各方行为的通知》（以下简称128号文）、《深圳证券交易所创业板股票上市规则》（以下简称《上市规则》）的规定，制定本备忘录，请各上市公司遵照执行。
一、总体原则
1、上市公司必须保证筹划中的重大资产重组事项的真实性，属于《重组办法》规范的事项，且具备可行性和可操作性，无重大法律政策障碍。上市公司不得随意以存在重大资产重组事项为由向本所申请停牌或故意虚构重大资产重组信息损害投资者权益。
2、本所在相关证券交易时间概不接受重大资产重组的业务咨询，不接收和审核重组相关信息披露文件。上市公司应当在非交易时间向本所提交重组停牌申请及相关信息披露文件。
3、本所按形式审查的要求核查要件是否齐备，不对重组方案作实质性判断。
4、本备忘录部分内容是本所在监管实践中对重大资产重组方案的信息披露进行关注的要点归纳，不代表本所对重组方案的保证。本所将根据证监会要求和市场发展状况，对审核关注要点定期或不定期作出修订和补充。
二、重大资产重组的准备工作和停牌安排
1、上市公司与交易对方就重大资产重组事宜进行初步磋商时，应当立即采取必要且充分的保密措施，制定严格有效的保密制度，限定重组相关信息的知悉范围。公司及交易对方聘请证券服务机构的，应当立即与所聘请的证券服务机构签署保密协议。
2、上市公司应当严格按照法律、法规、规章的规定，做好重大资产重组信息的管理和内幕信息知情人登记工作，提醒和督促相关内幕信息知情人不得将重组信息透露或泄露给他人，不得利用重组信息买卖公司股票或委托、建议他人买卖公司股票。
3、上市公司出现下列情形之一的，应当及时向本所提出停牌申请：
（1）市场出现有关上市公司重大资产重组的传闻；
（2）上市公司股票交易因重大资产重组传闻发生异常波动；
（3）上市公司预计筹划中的重大资产重组事项难以保密或者已经泄露；
（4）上市公司已召开董事会会议审议重大资产重组事项。
4、因出现上列情形（1）、情形（2）向本所申请停牌的，上市公司应当在公司证券停牌后，核实有无影响公司股票及其衍生品种交易的重大事件，不得以相关事项存在不确定性为由不履行信息披露义务。
上市公司未筹划重大资产重组的，应当按照《上市规则》等有关规定，及时发布澄清公告，在公告中披露公司不存在重大资产重组事项，同时承诺至少3个月内不再筹划重大资产重组，并申请公司股票及其衍生品种复牌。
5、上市公司重大资产重组传闻属实的，或者因出现上列情形（3）、情形（4）向本所申请停牌的，公司在提出停牌申请的同时，应当提交以下文件：
（1）经公司董事长签字并经董事会盖章的《上市公司重大资产重组停牌申请表》（见附件1）；
（2）停牌公告（公告内容参见附件2）；
（3）经重大资产重组的交易对方或其主管部门签章确认的关于本次重大资产重组的意向性文件。
上市公司应当在《上市公司重大资产重组停牌申请表》和停牌公告中对停牌期限做出明确承诺，停牌期限原则上不得超过30天。
6、经本所同意后，上市公司披露停牌公告，公司股票及其衍生品种自停牌公告披露之日起停牌。
7、上市公司拟实施无先例、存在重大不确定性、需要向有关部门进行政策咨询、方案论证的重大事项，公司应当在停牌公告中披露该重大事项的类型，并在停牌后五个交易日内携带相关材料向有关部门咨询论证。
三、上市公司证券停牌期间相关事项
1、上市公司应当按照《重组办法》、《创业板信息披露业务备忘录第4号：内幕信息知情人报备相关事项》等有关规定，在股票及其衍生品种停牌后5个交易日内向本所报送关于本次重组的《内幕信息知情人登记表》。
2、上市公司连续停牌超过5个交易日的，停牌期间，公司应当按照相关规定，至少每周发布一次相关事项进展公告，说明重大资产重组的谈判、批准、定价等事项进展情况和不确定因素。【创业板借壳第一股】
3、上市公司最迟在停牌期限届满5个交易日前向本所提交重大资产重组预案或报告书等相关文件，以确保重大资产重组相关公告能够如期披露。
4、上市公司在停牌期限内终止筹划本次重大资产重组的，或者停牌期限届满仍未能披露重大资产重组预案或报告书的，应当及时发布终止筹划重组暨复牌公告，并申请公司股票及其衍生品种复牌。
上市公司应当在公告中承诺自复牌之日起三个月内不再筹划重大资产重组事项。公司股票及其衍生品种在终止筹划重组暨复牌公告披露当日开市时起复牌。公告日为非交易日的，公司股票及其衍生品种在公告后首个交易日开市时起复牌。
5、上市公司因特殊原因申请延长停牌期限的，应当在原停牌期限届满五个交易日前向本所提交书面申请。经相关部门同意后，公司方可延长停牌期限，并在停牌期限届满前发布股票及其衍生品种继续停牌公告。
四、上市公司召开董事会会议审议重组相关事项
1、上市公司召开董事会会议审议重组事项时，应当包括以下议案：
（1）《关于公司进行重大资产重组的议案》，包括但不限于：1）本次重大资产重组的方式、交易标的和交易对方；2）交易价格或者价格区间；3）定价方式或者定价依据；4）相关资产自定价基准日至交割日期间损益的归属；5）相关资产办理权属转移的合同义务和违约责任；6）决议的有效期；7）对董事会办理本次重大资产重组事宜的具体授权；8）其他需要明确的事项。
（2）《关于本次重组符合<上市公司重大资产重组管理办法>第42条第二款规定的议案》（适用于在控制权不发生变更的情况下，上市公司向独立第三方发行股份购买资产）；
（3）《关于本次重组符合<上市公司重大资产重组管理办法>第十二条规定的议案》（适用于借壳上市）；
（4）《关于本次重组符合<关于规范上市公司重大资产重组若干问题的规定>第四条规定的议案》（如有）；
（5）《关于评估机构的独立性、评估假设前提的合理性、评估方法与评估目的的相关性以及评估定价的公允性的议案》（适用于相关资产以资产评估结果作为定价依据且资产评估报告已出具的情形）；
（6）《关于本次重组是否构成关联交易的议案》；
（7）《关于签订重组相关协议的议案》（如有）；
（8）《关于批准本次重组有关审计、评估和盈利预测报告的议案》（如有）；
（9）《重大资产重组预案》或《重大资产重组报告书及其摘要》；
（10）《关于提请股东大会审议同意相关方免予按照有关规定向全体股东发出（全面）要约的议案》（如适用）；
（11）《关于召开上市公司股东大会的议案》（如有）。
2、上市公司首次召开董事会会议审议重组事项时，已完成相关审计、评估、盈利预测审核的，应当及时向本所提交董事会决议、独立董事意见、重大资产重组报告书及其摘要、独立财务顾问报告、法律意见书，重组涉及的审计报告、资产评估报告、盈利预测报告、《创业板上市公司重大资产重组方案首次披露对照表》（见附件3）及其他相关文件。
3、上市公司首次召开董事会会议审议重组事项时，未完成相关审计、评估、盈利预测审核的，应当及时向本所提交董事会决议、独立董事意见、重大资产重组预案、独立财务顾问核查意见、《创业板上市公司重大资产重组方案首次披露对照表》及其他相关文件。
上市公司应当在相关审计、评估、盈利预测审核完成后，再次召开董事会会议审议重大资产重组报告书等相关议案，并按照前条规定及时提交重大资产重组报告书及其摘要等相关文件，以及《创业板上市公司重大资产重组方案再次披露对照表》（见附件4）、重组报告书与重组预案差异对比表。差异对比表中应说明重组报告书与重组预案的主要差异内容及差异原因，并经公司董事会和聘请的独立财务顾问盖章确认。
4、上市公司董事会应当真实、准确、完整地填写《创业板上市公司重大资产重组方案首次/再次披露对照表》，并经公司董事会和公司聘请的独立财务顾问盖章确认后报送本所。
5、上市公司董事会应当按照《重组办法》、《内容与格式准则第26号》等规定编制重大资产重组预案或报告书及其摘要。
上市公司重大资产重组导致公司主营业务和经营性资产发生实质变更的，还应当按照《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第28号——创业板公司招股说明书》（证监会公告[2009]17号）相关章节的要求，对重组报告书的相关内容加以补充。
6、上市公司应当在重大资产重组预案和重大资产重组报告书中就本次重组存在的重大不确定性因素以及可能对重组后上市公司的生产经营状况、财务状况和持续盈利能力产生不利影响的有关风险因素以及其他需要提醒投资者重点关注的事项，进行“重大事项提示”。“重大事项提示”应当包括但不限于以下内容：
（1）本次重组可能导致公司股权分布连续二十个交易日不具备上市条件的风险及解决方案（如适用）；
（2）交易合同已载明本次重大资产重组事项一经上市公司董事会、股东大会批准并经中国证监会核准，交易合同即应生效；
（3）本次交易的主要方案；
（4）拟注入资产评估增值较大的风险（如适用）；
（5）业绩承诺与补偿安排（如适用）。交易对方以股份方式对上市公司进行业绩补偿的，
补偿股份数量的确定可参见中国证监会网站“关于收购和重大资产重组常见问题解答”的有关内容；
（6）审批风险，包括但不限于本次重组尚需上市公司股东大会审议通过，中国证监会并购重组委审核通过（如适用）、中国证监会核准，相关国有资产管理部门或其他主管部门原则性批复（如适用）等的风险；
（7）剔除大盘因素和同行业板块因素影响，上市公司股价在重组停牌前或重组方案首次披露前20个交易日内累计涨跌幅超过20%的相关情况及由此产生的风险（如适用）；
（8）与拟注入资产经营相关的风险，以及尚需取得矿产开采等业务相关资质的风险（如适用）；
（9）本次拟购买资产的股东及其关联方、资产所有人及其关联方存在对拟购买资产非经营性资金占用的风险及解决措施，以及本次交易完成后，上市公司存在资金、资产被实际控制人及其关联人、重组交易对手方及其关联人或其他关联人占用的风险及解决措施（如适用）；
（10）本次交易完成后，上市公司存在为实际控制人及其关联人、重组交易对手方及其关联人提供担保情形的风险（如适用）；
（11）采用发行股份购买资产方式且上市公司最近一年及一期财务会计报告被注册会计师出具非标准审计意见的，尚未经注册会计师专项核查确认非标准审计意见所涉及事项的重大影响已经消除或者将通过本次交易予以消除的风险（如适用）；
（12）公司被中国证监会或其派出机构立案稽查尚未结案的风险（如适用）；
（13）其他与本次重组相关的风险。
7、涉及在控制权不发生变更的情况下向独立第三方发行股份购买资产的，上市公司董事会、股东大会应当就重组方案是否符合《上市公司重大资产管理办法》第四十二条第二款的规定进行审议，在重组方案中一并披露；独立财务顾问应当就此进行核查并发表明确的专业意见。
8、涉及借壳上市的，上市公司董事会、股东大会应当就重组方案是否符合《重组办法》第十二条的规定进行审议，在重组方案中一并披露；独立财务顾问应当就此进行核查并发表明确的专业意见。
上市公司在重组方案中应披露以下内容：（1）拟进入上市公司的董事、监事、高级管理人员等人选是否具备管理上述经营实体所必需的知识、经验，以及接受独立财务顾问关于证券市场规范化运作知识辅导、培训的情况；（2）本次重组完成后上市公司是否具有持续经营能力；（3）本次重组完成后上市公司是否符合证监会有关治理与规范运作的相关规定，在业务、资产、财务、人员、机构等方面是否独立于控股股东、实际控制人及其控制的其他企业，与控股股东、实际控制人及其控制的其他企业间是否存在同业竞争或者显失公平的关联交易。
9、涉及发行股份购买资产同时募集部分配套资金的，上市公司发行股份购买资产部分的股份定价方式和锁定期，按照《上市公司重大资产重组管理办法》等相关规定执行。上市公司募集配套资金部分的股份定价方式、锁定期和询价方式，按照《上市公司证券发行管理办法》、《上市公司非公开发行股票实施细则》等相关规定执行。对于采用锁价方式募集资金的重组项目，募集资金部分的发行价格应当与购买资产部分一致，视为一次发行，有关重组项目发行对象合计不超过10名；对于采用询价方式募集资金的重组项目，募集资金部分与购买资产部分应当分别定价，视为两次发行，有关重组项目购买资产部分和募集资金部分的发行对象各不超过10名。
对于配套资金比例不超过交易总金额25%的，公司聘请的独立财务顾问需具有保荐人资格。公司应在重组方案中披露独立财务顾问是否具有保荐人资格。
上市公司吸收合并中配套融资额的计算方法，应当按照交易中被吸并方的资产总额确定
清科观察：《2016A股借壳上市报告》发布，中概股借壳回归套利存
变数
2016-5-25 清科研究中心丁宁
2009年以来，由于IPO不定期关闸、排队漫长等问题，大量拟登陆资本市场的企业把目光转向了借壳。尤其自2014年至今，借壳上市逐渐风靡市场，据统计仅2014年和2015年两年就已完成56起借壳上市，累计交易金额达2581.9亿元人民币，其中中概股回归对这种现象起了很大作用。
自2016年伊始，中概股私有化达到了一个小高潮，正在进行私有化的有奇虎360、聚美优品、世纪互联、艺龙、酷6传媒等多家中概股，有了七喜控股、世纪游轮两个借壳上市后股价连续涨停的例子，壳资源价格也随着私有化的如火如荼而水涨船高。然而在连续“爆炒”之后，5月初的一则有关证监会限制中概股借壳上市的消息让国内“壳资源”股纷纷遭到重创。值此背景之下，清科研究中心发布《2016年中国A股借壳上市分析研究报告》，对借壳上市的政策和市场环境进行的梳理，对壳资源背后的价值进行了深入挖掘以供广大企业和投资者参考。
上市资格稀缺造就壳资源价值
我国A股市场始于20世纪90年代，距离现在发展不足30年，优胜劣汰的机制尚未完全形成，总体呈现“只进不出”的不合理格局。2014年10月，证监会修订退市制度，明确了重大违法强制退市的意外情形。2015年11月16日，证监会发布的《关于改革完善并严格实施上市公司退市制度的若干意见》正式实施。退市新规明确“实施重大违法公司强制退市制度”，“严格执行不满足交易标准要求的强制退市指标。”其中，涉嫌欺诈发行、重大信息披露违法两类违法行为的上市公司将被强制退市。2016年3月21日，上证所发布公告，因重大信息披露违法，由于情形极为严重，且不具备恢复上市条件，决定*ST博元终止上市，成为我国A股历史上强制退市的第一股。
与国际水平相比，中国的退市率依然很低。截至2016年3月底，A股上市企业已达2,800多家，而总共退市数量仅为100家左右。相比之下，成熟资本市场的退市率则要高得多，以美国为例，从1995年至2012年的17年间，纽交所共有3,000家左右的公司退市，纳斯达克共有8,000家左右的公司退市，数量相当可观。
退市制度的完善对于保护投资者权益举足轻重，长期以来，我国资本市场未能给予主动退市足够的重视与应有的地位，在退市实施程序、后续安排等方面，主动退市与强制退市混同。纵观A股的发展历史，A股的退市进程才刚刚拉开序幕，目前上市企业面临的退市风险仍然较低，上市机会仍旧显得弥足珍贵。
图1 全球主要资本市场退市率比较
我国市场退出机制的匮乏、退市股票交易市场的缺乏，造成资源在相当程度上的浪费。于是证监会出台相关优惠政策鼓励上市公司资产置换和资产重组，地方政府亦采取行政干预出台优惠政策拯救业绩差的上市公司，使得上市公司不容易退出资本市场，为壳资源的利用提供了制度基础。
此外，多数优秀企业考虑到上市条件严格，上市成本过高，便对已上市的公司进行兼并和收购，为壳资源的存在提供了需求条件。一些经营不善，业绩较差的上市公司也希望优势企业注入以改变自身劣势。国家为了经济的健康发展、证券市场的规范运行，也出台了相关政策鼓励达不到上市条件的企业借壳上市，这些都为壳资源的存在和交易提供了条件。
借壳上市对壳公司股价有巨大的推动作用
我们统计了2009年以来借壳上市案例中，上市公司被借壳复牌后的股价分别相对于上证综指和创业板指数的涨幅情况。在复牌后的30个交易日内，被借壳上市公司的累计超额收益从10%左右持续上升，尤其是在复牌后一周左右的交易日内，几乎每天都有10%的超额收益，说明上市公司在复牌后的最初一周基本处于连续涨停的状态。随后股价增速逐步趋于平缓，30个交易日后累计超额收益最终可达70%，可见借壳上市的预期对于壳公司股价的正面推动作用是非常大的。
从最近的两例中概股回归中也能看到，被借壳方在宣布重组消息之后股价出现连续攀升，通常会有连续涨停的情况出现。
七喜控股借壳方是有“中国传媒第一股”之称的分众传媒，七喜控股自2015年9月2日复牌起即连续7天一字涨停，截至2015年12月31日收盘，报价42.55元/股，比借壳
前的收盘价13.38元/股上涨了218.0%。
世纪游轮于2014年10月即开始停牌，1年后确定被巨人网络借壳，自2015年11月11日起复牌，连续20天一字涨停，截至2015年12月31日，收于162.09元/股，比借壳前的收盘价31.65元/股上涨了412.1%。
以上证综指为基准，以2015年9月30日为例，大盘指数为3052.78，截止2015年12月31日，大盘收于3539.18，在此期间上证指数涨幅为15.9%，也即在差不多同一时段内，七喜控股的累计超额收益达到约200%，而世纪游轮更是高达400%左右。 表1七喜控股和世纪游轮被借壳前后股价对比
借壳方
确定借壳公司日期
复牌日期
借壳前收盘价
2015.12.31股价
复牌连续涨停天数 七喜控股 分众传媒 2015/8/31 2015/9/2 13.38 42.55 7 世纪游轮 巨人网络 2015/10/8 2015/11/11 31.65 162.09 20
资料来源：清科研究中心根据公开资料整理 2016.04
监管层严控“炒壳”，借壳上市由热转冷
2009-2015年A股市场累计有99起成功借壳的案例，涉及交易总金额达3,022.61亿元。其中2009-2012年，A股市场每年成功借壳的案例数均不超过10起，涉及的交易金额从2009年开始呈缩水态势，2011年达到近年来最低值26.78亿元。而从2012年开始，受IPO全年关闸、上市公司并购重组政策红利等影响，借壳上市案例出现稳步上涨。2015年A股成功借壳的案例数达35起，披露金额的34起案例涉及交易金额2,134.34亿元，平均借壳上市交易金额为62.77亿元，同比2014年借壳成功案例数大涨66.7%，交易金额同比大涨376.9%。
图22009-2015年A股借壳上市成功案例统计
然而随着中概股回归浪潮越来越凶猛和壳价格的不断爆炒，近期监管层频频喊话严控“炒壳”，借壳上市前景堪忧。2016年第一次保荐代表人培训会上，证监会相关负责人在解读并购重组管理规则时也明确表示：证监会对借壳上市执行与IPO“等同”的要求，禁止创业板上市公司借壳上市。而在此前的规则中，相关表述则是借壳上市条件与IPO标准“趋同”。一方面政策导向出现变化，另一方面，壳资源价格虚高不下也是导致借壳上市难度剧增的原因之一。
借壳上市风险加大，未来操作需谨慎
与首发上市相比，借壳上市涉及更多的利益主体，包括上市公司、上市公司的大股东、上市公司的社会公众股东、上市公司的债权人和债务人、上市公司的职工、收购方、收购方拟注入资产的持有者、收购方的实际控制人等等。借壳上市一旦成功，对壳公司来说往往属于重大利好，会促使壳公司股价上升，使壳公司的股票持有人价值增加，许多壳公司的投资者甚至可以借此实现一夜暴富的神话。但与收益对应的风险也随之增长，主要包括以下几个方面：
一、内幕信息泄露和内幕交易的风险。由于进行重大资产重组对壳公司的资产质量会有明显的改善，如提前泄露了该等信息，会造成市场上对壳公司股票价格的疯狂操作。证券市场监管者近年来对内幕交易的查处日益严格，一旦壳公司的股票价格异动，将会引起监管者的注意和核查。如一旦核查发现壳公司存在信息披露不及时，或者相关方存在内幕交易的情形，将会阻碍借壳上市的进程，最终损害相关方的利益。
二、未能获得全部政府部门审批的风险。借壳上市涉及的审批部门众多，审批程序繁复，
借壳上市的完成需要所有的审批事项都获得通过才能进行，尤其是上市公司往往曾是一个地方的重点企业，即使上市公司业绩下滑，甚至名存实亡，地方政府仍然对上市公司保持相当的重视程度。因此，即使拟购买的壳公司不属于国有企业，收购方（特别是外地收购方）亦要注意与当地政府进行充分沟通，取得当地政府的支持。
三、壳公司债务重组失败的风险。借壳上市能否获得成功还有一个关键因素是购买方买到的壳应是个“净壳”，净壳就是壳公司在进行资产处置时能够切实把所有的资产、负债、业务剥离出壳公司，而不受壳公司原有资产、负债和业务的影响。如果壳公司未能剥离原有债权债务，或者仅剥离部分债权债务，那么会面临债务重组失败的风险。因此，在借壳上市过程中收购方应对壳公司债权债务进行详尽调查，并将相应的债权债务转让给有资质和能力进行处理的接收方，以保障债务（特别是或有债务）得以真正剥离。
在中概股纷纷私有化摩拳擦掌回归A股之际，一个传言却将它们吓得不轻。
5日，有传言称，证监会要暂缓中概股回国内上市。该传言一出，隔夜美股中概股普跌。6日，随着传言的继续发酵，A股壳资源概念股也一路下行，并拖累大盘。截至收盘，沪指收跌2.82%，报2913.25点。深成指跌3.57%，报10100.54点；创业板跌4.27%，报2129.19点。
市场因此焦灼地等待着证监会的官方回应。6日收盘后，证监会新闻发言人张晓军在新闻发布会上表示，证监会已注意到相关舆情，正对中概企业通过IPO、并购重组回归A股市场可能引起的影响进行深入分析研究。
传言引发的“血案”
5日晚，一则关于监管层开会讨论放缓中概股回国上市的消息不胫而走。
这一传言经过各大社交平台的扩散迅速升温，并在美股开盘后传到美股投资人耳中。随着该传言在美国相关社交网站上开始肆虐，原本平静开盘的中概股纷纷遭遇大规模抛售。
事实上，正常情况下中概股在美股的成交量并不大，走势波动也不算剧烈。然而5日，在该传言的打击下，中概股集体经历了惊魂一小时。360、欢聚时代、汽车之家、当当、陌陌、人人、聚美优品等股价相继跳水。其中陌陌最高跌幅超过15%。虽然午盘后随着传言的消化，中概股的跌幅有所收窄，但市场对监管层的真实意图仍很顾忌。
6日上午，传言有了新版本，称3月底证监会组织了一些极个别的券商领导，以及人大法工委的代表，探讨过是不是要给借壳降温，其中也是讨论到中概股高溢价私有化，回归时又来一部分溢价，有些坑A股公众股东的感觉。未来借壳的总体趋势肯定会有所收紧，但对优质企业应该影响不大。
随着传言的细节聚焦于借壳，6日，A股的走势也受到影响，这主要是受到壳概念股重创的拖累，其中深圳惠程、精伦电子跌停，天津普林跌9.83%、博闻科技跌3.77%、陕西金叶跌
7.67%。
收盘后，市场急切地等待着证监会的“辟谣”。不过，证监会的回答却耐人寻味。
证监会表示，按照现行法律法规，近3年已有5家在海外上市的红筹企业实现退市后，通过并购重组回到A股上市。市场对此提出了一些质疑，认为这类企业回归A股市场有较大的特殊性，境内外市场的明显价差、壳资源炒作等现象应当予以高度关注。
这番表态似乎并未对传言做出否认，“正在分析研究”的表态，也显示出监管层确实对于中概股回归溢价问题有所关注。
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●核心价值观
成人就己，客户至上，诚信为本
我们一直致力于打造成人就己的团队文化，我们相信团队的力量，相信每一个融信人的分享和付出；我们秉承客户至上的理念，我们希望专业的服务可以赢得认可，希望真诚的努力可以收获感动；我们坚持诚信为本的信念，坚信诚信是百年基业之本，是企业社会责任的体现。我们时刻铭记：忽视团队的企业没有现在，漠视客户的企业没有发展，无视诚信的企
业没有未来。
●经营理念
诚信：诚信是我们所有工作的出发点和落脚点，无诚信，无发展；无诚信，无未来。 规范：规范是我们工作持续追求的目标，高标准，严要求，合规范，我们的追求无止境。 专业：因为专注，所以专业。一流的人才，完善的制度，严格的管理，系统的流程。 透明：透明是我们所有工作坚持的原则，透明在于内外兼修，我们坚信阳光是最好的防腐剂。
“隐身”的借壳者
2013年12月15日12:20 来源：新金融观察 不允许创业板借壳的新规，直接断了绩差股的后路。为了继续生存，收购大股东资产或股份、资产重组两步走、财政补贴解困境等曲线借壳方式，正陆续进入创业板的视野。 新金融记者 张娟儿
天舟文化(300148,股吧)宣布重组告吹的次日，证监会即发布创业板不允许借壳上市的通知，有业内人士甚至预测，创业板上市公司重组也势必面临更严格的审核。
创业板不允许借壳、重组监管在升级，那么面临退市危机的公司就无路可逃了吗？北京段和段律师事务所高级合伙人张志胜在接受记者采访时表示，目前借壳上市的认定有模糊地带，只有实际控制人变更和注入资产同时发生，才属于借壳上市，若只存在一种情形则不在此列。
这就意味着，只要不触动“实际控制人”这一敏感地带，量身重组而后曲线借壳，仍然存在操作空间。
力保大股东
如何力保实际控制人不变？从创业板成立四年来，上市公司曲线借壳的过往来看，直接向大股东或关联方收购优质资产，恐怕是最简单易行的方案。
前不久，星星科技(300256,股吧)通过量身重组成功躲过了暂停上市一劫。公司2012年扣除非经常性损益后的净利润为-479.17万元，公司半年报公告2013年预亏6000万元至6500万元。为避免退市，公司此前宣布以发行股份及支付现金方式购买深越光电，拟购买资产的营业收入是该科技公司2012 年营业收入的106.45%，构成重大资产重组。
但由于在本次交易前后，星星科技的控股股东及实际控制人均为叶仙玉，控制人没有发生变化，因此本次交易并不构成借壳上市。
“本次重大资产重组实质上与借壳上市区别不大，因为被收购的公司董事长将在此次收购中获得该科技公司发行的3360万股股份，位居第二大股东，持股量仅比第一大股东少350万股。”在南京证券投行部王澍波看来，星星科技更像是打了一次借壳上市的擦边球。 在这场重组案例中，参与各方可谓皆大欢喜。深越光电净资产只有1.39亿元，估价却高达8.51亿元，2006年创办公司至今，7年投资的回报率将高达185倍，三年解禁到期后，减持暴利可观。
其实，在实际操作中，曲线借壳的空间不仅如此。在上述案例中，即使实际控制人不同，公司也可以将重组方暂时作为二股东或者三股东，然后原公司控股股东通过限售股套现的方
式日后逐步退出第一大股东的位置，也能达到让新的公司实际控制人上位的目的。如此，就变成了股权或资产收购，也不触发借壳上市的限制。
重组两步走
从上市公司最新的财务报告来看，创业板将有多少家上市公司被这一轮借壳新规挡在门外呢？
从今年三季报披露开始，少数公司的亏损“苗头”已经隐现。据Wind统计数据，2012年至今，创业板出现亏损的公司共有13家，包括天龙光电(300029,股吧)、东方日升(300118,股吧)、向日葵(300111,股吧)等，其中天龙光电以净利润-5.11亿元居当年创业板亏损之首。而结合三季报情况来看，创业板有5家公司存在2012年全年、2013年前三季度均亏损的情况，分别为宝德股份(300023,股吧)、坚瑞消防(300116,股吧)、天龙光电、金通灵(300091,股吧)和万福生科(300268,股吧)。
这部分连续亏损的公司无疑在为保壳做着最后的努力。12月2日，坚瑞消防发布重大资产重组延期复牌公告，“因本次资产重组拟注入资产体量大，情况复杂，涉及面广，公司于2013年12月3日前披露重大资产重组预案或报告书存在障碍。经深圳证券交易所批准，公司股票将于2013年12月3日起继续停牌，并将停牌时间延期至2014年1月3日”。
在南京证券投行部王澍波看来，在创业板借壳新规发布后，坚瑞消防、天晟新材(300169,股吧)等创业板上市公司纷纷宣布延迟复牌，很可能是因为公司资产重组模式倾向于借壳上市。
12月12日，记者致电坚瑞消防询问重组是否构成借壳及2013年业绩预测时，其证券部人士告诉记者，“公司今年能否扭亏现在不方便透露，业绩情况要看到时候的业绩预告；目前重组方案还没有确定，重组的结果和目前证监会的规定是否有关系不便表述，这一规定对我们的影响没有办法做评估。”
对于连续亏损的天龙光电来说，其披露的2013年业绩预告显示，今年将扭亏为盈，净利润达到500万元至1000万元，究其原因是“非经常性损益对净利润影响金额约为6000万元至7000万元，预计主要为公司土地转让收益及政府补贴收入”。
“考虑到有大批的中小股东，证监会不会让大批企业直接退市，而且企业也有自救的方式。这种依靠地方财补来保壳的招数，在未来的创业板公司中可能会越来越多地被采用。”北京一位私募基金经理在接受记者采访时表示。
除此之外，直接收购原来大股东的股份也是一种选择。“为绕开新规，股份收购完成后公司并不能立即变更主营业务，而是延迟注入资产。如此，就将借壳行为变成了股权或资产收购，并不触发借壳上市的限制。这实际上是把原来一步到位的重组方式人为地分成两步走。”北京段和段律师事务所高级合伙人张志胜说。
以借壳新规发布后第一家发布重组草案的创业板公司长荣股份(300195
,股吧)为例，其重组虽符合“既未发生控制权变更也未达到资产总额指标超过100%”的要求，交易不构成借壳上市，但不能排除未来公司实际控制人通过减持股份发生变更的可能性。重组两步走对于合理规避控制人变更的政策约束似乎较为可行，但它很可能对借壳新规构成某种程度上的挑战。
长荣股份玩重组的过程
【2013-12-14】
刊登2013年第五次临时股东大会决议公告
长荣股份2013年第五次临时股东大会决议公告
长荣股份2013年第五次临时股东大会于2013年12月13日召开，审议通过了《关于董事会换届选举暨提名第三届董事会董事候选人的议案》、《关于监事会换届选举暨提名第三届监事会监事候选人的议案》。【创业板借壳第一股】
【2013-12-13】
刊登签订募集资金四方监管协议公告及召开股东大会
长荣股份签订募集资金四方监管协议公告
公司于2013年8月16日第二届董事会第二十八次会议审议通过了《关于变更部分超募资金投资项目实施方式的议案》：公司变更原定拟用于购买天津风电产业园07‐15地块、07‐12地块、07‐09地块合计面积为800亩的土地使用权款18,400万元的实施方式，使用超募资金人民币10,000万元设立全资子公司购买天津风电产业园07‐12地块共计328亩土地使用权，先期建设“长荣印刷工业园长荣数字化印刷设备示范基地”，以加快长荣印刷工业园项目实施进度。（公告编号：2013-058）。
为规范公司及子公司募集资金管理，保护中小投资者的权益，根据有关法律法规及深圳
证券交易所相关规定，天津长荣印刷设备股份有限公司（以下简称“甲方”或“公司”）、天津长荣控股有限公司（以下简称“乙方”或“子公司”）、上海银行股份有限公司天津分行（以下简称“丙方”或“开户银行”）与渤海证券股份有限公司（以下简称“丁方”或“渤海证券”）于2013年12月10日签署完毕《募集资金四方监管协议》。
另，于2013-12-13召开股东大会。
【2013-12-12】
刊登选举职工代表监事公告
长荣股份选举职工代表监事公告
长荣股份第二届监事会即将任期届满，根据《中华人民共和国公司法》、公司《章程》等相关规定：公司第三届监事会将由3名监事组成，其中职工代表的比例不低于1/3，职工代表监事由公司职工通过职工代表大会、职工大会或者其他形式民主选举产生。
公司于2013年12月11日上午9:00在公司会议室召开职工代表大会。经与会职工代表审议，会议选举刘丹先生为公司第三届监事会职工代表监事。刘丹先生将与公司2013年第五次临时股东大会选举产生的股东代表监事共同组成第三届监事会，监事任期自公司2013年第五次临时股东大会决议通过并公告之日起计算，任期为三年。
第二届监事会职工代表监事靳宏伟将在公司2013年第五次临时股东大会决议通过并公告之日离任。截至本公告日，靳宏伟本人及其直系亲属未持有公司股份。
【2013-12-05】
刊登调整公司发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金方案的公告
长荣股份关于重大资产重组的一般风险提示公告
2013年10月25日、2013年12月3日，本公司已召开第二届董事会第三十一次会议、第二届董事会第三十四次会议，审议通过了本次发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金的相关议案。截至本次重大资产重组报告书签署之日，本次交易尚需履行的审批程序包括但不限于：
1、本公司关于本次交易的股东大会审议通过；
2、中国证监会核准。
本次交易能否取得上述批准或核准以及最终取得批准或核准的时间均存在不确定性，提请广大投资者注意投资风险。
第二届董监事会会议决议的公告
一、逐项审议并通过了《关于调整公司发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金方案的议案》
（一）资产购买方案
1、本次重大资产重组的方式、交易标的和交易对方
公司以非公开发行股份及支付部分现金的方式，购买王建军、谢良玉、朱华山分别持有深圳市力群印务股份有限公司(以下简称“力群股份”)52.700%、30.345%、1.955%的股权，合计为力群股份85%的股权。以2013年6月30日为评估基准日，根据中和资产评估有限公司出具的《天津长荣印刷设备股份有限公司拟发行股份及支付现金购买深圳市力群印务股份有限公司股权项目资产评估报告》（中和评报字（2013）第BJV1046号），力群股份100%股权的评估值为110,840.00万元，经交易双方协商确认，标的资产的交易价格为93,840.00万元。公司需向王建军、谢良玉、朱华山发行约1,823.55万股股份并支付现金46,920.00万元购买其持有力群股份85%的股权，其中，46,920.00万元现金对价由本公司以本次配套募集资金净额及自筹资金支付。
同时发行股份募集配套资金，募集配套资金总额不超过总交易金额(标的资产成交价+配套募集资金)的25%（以下简称“发行股份募集配套资金”）。
2、交易价格或价格区间
经交易双方协商确认，本次交易标的资产的交易价格为93,840.00万元。
3、标的资产的作价及支付方式
公司以非公开发行的股票及部分现金作为标的资产的支付对价。
（二）非公开发行股份方案
1、发行股份的种类和面值
本次发行的股票为人民币普通股（A股），每股面值人民币1.00元。
2、发行方式及发行对象
（1）本次交易包括发行股份及支付现金购买资产和募集配套资金两部分内容，发行方式均系非公开发行。
（2）发行股份购买资产的发行对象为王建军、谢良玉、朱华山；发行股份募集配套资金的发行对象为符合中国证监会规定的证券投资基金管理公司、证券公司、信托投资公司（以其自有资金）、财务公司、保险机构投资者、合格境外机构投资者、其它境内法人投资者和自然人等不超过10名的特定对象，证券投资基金管理公司以其管理的2只以上基金认购的，视为一个发行对象。
3、发行价格
本次发行股份的定价基准日为公司董事会审议通过《天津长荣印刷设备股份有限公司发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金预案》的决议公告之日。
（1）公司本次发行股份购买资产的发行价格为人民币25.73元/股（即定价基准日前20个交易日公司A 股股票交易均价）。
（2）公司本次发行股份募集配套资金的发行价格不低于定价基准日前20个交易日公司股票交易均价的90%，即23.16元/股。最终发行价格将在本次发行获得中国证监会核准后，由公司董事会根据股东大会的授权，按照相关法律、行政法规及规范性文件及市场情况，并根据发行对象申购报价的情况，通过询价方式确定。
4、发行数量
（1）公司向标的公司原股东非公开发行A股股票的数量根据以下方式确定：本次向标的公司原股东发行股份的总股数（以下简称“发行总股数”）=（标的资产最终交易价格-向标的公司原股东支付的现金对价）÷本次发行股份购买资产的发行价格。股份数量根据公式应取整数，之间差额另行处置。经交易双方协商确认，本次交易标的资产的交易价格为93,840.00万元，公司向交易对方支付的现金对价为46,920.00万元，按照定价基准日前20个交易日公司股票交易均价25.73元/股计算，本次向交易对方发行股份数量约为1,823.55万股。
（2）公司向其他不超过10名特定投资者非公开发行A 股股票的数量根据以下方式确定： 本次交易中，预计募集配套资金金额不超过本次交易总金额（标的资产成交价+配套募集资金）的25%。若配套募集资金以本次交易总金额的25%计算，发行价格按照首次董事会决议公告日前20个交易日公司股票交易均价90%（23.16元/股）计算，则向符合条件的不超过10名特定投资者的发行股份数量约为1,350.60万股。
（三）决议的有效期
本次发行股份并支付现金购买资产以及配套募集资金事项的决议有效期为本次交易的有关议案提交股东大会审议通过之日起12个月内。
（四）提请股东大会授权董事会办理本次发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金相关事宜
第1篇：2015年新股发行制度
11月30日，证监会发布《关于进一步推进新股发行体制改革的意见》（以下简称《意见》），此次的新规被视为我国股票发行制度由核准制迈向注册制过程中的重要一步，未来在新股发行过程中，包括审核理念、融资方式、发行节奏、发行价格及方式、约束机制等方面都更加市场化，是继股权分置改革之后，又一资本市场重大基础性制度的完善。
轮IPO暂停时间已超过了一年，新股发行制度改革的动向时刻牵动着市场的神经，投资者翘首期盼新的制度能从根本上解决一些长期影响A股市场健康发展的问题。整体来看，本次《意见》坚持市场化、法制化取向，突出以信息披露为中心的监管理念，体现了公开、公正、公平的“三公原则”，并有希望解决新股发行制度改革中的多项历史难题。
首先，遏制新股发行的“三高”问题。高发行价、高市盈率和高超募金额长期困扰A股市场，企业乐于到资本市场融资高价圈钱，抑制了A股市场长期健康发展。
本次《意见》强化了新股定价过程的信息披露要求，规定“在网上申购前，发行人和主承销商应当披露每位网下投资者的详细报价情况，包括投资者名称、申购价格及对应的申购数量等”，从制度上确保定价的“公开性”。整个发行定价过程将受到社会监督，在公开透明的环境下，参与报价的机构也将更为自身的报价行为负责。
同时，《意见》中还规定了“网下投资者报价后，发行人和主承销商应预先剔除申购总量中报价最高的部分，剔除的申购量不得低于申购总量的10%，然后根据剩余报价及申购情况协商确定发行价格。被剔除的申购份额不得参与网下配售。”这条规定将促使投资者在报价时更多从企业的合理价值出发，挤出发行市场泡沫，有利于未来上市后的可持续发展。
其次，针对被市场所诟病的企业上市后频繁业绩变脸问题，新规中强调了保荐机构的责任以及惩罚力度。
新股发行制度改革讲解，从审核制迈向注册制，作为监管机构的证监会角色发生了改变，从单向监管向市场化转变，监管层的职能不再是单纯的事前审核批准，而是更突出事中加强监管、事后严格执法。本次《意见》中规定“发行人上市当年营业利润比上年下滑50%以上或上市当年即亏损的，中国证监会将自确认之日起即暂不受理相关保荐机构推荐的发行申请，并移交稽查部门查处。”在注册制下，加大了发行人和保荐机构的责任。
同时，新规要求“进一步提前招股说明书预先披露时点；招股说明书预先披露后，发行人相关信息及财务数据不得随意更改”并设有较为严格的惩处力度，此举也是旨在加强对于拟上市企业的社会监督，使得投资者、机构等可预留较多的时间提前调研、反馈，以减少企业、承销商业绩造假的发生，体现了市场的“公正性”。
其三，抑制股东高价减持，保护中小投资者利益，体现出市场“公平性”。
从以往的运作逻辑来看，粉饰业绩的目的是确保高发行价格，而高发行价格下，则便于股东可以高价减持套现，而随之的业绩变脸，则使得中小投资者利益受损，市场陷入负能量循环。
在本次《意见》中，管理层规定“发行人控股股东、持有发行人股份的董事和高级管理人员应在公开募集及上市文件中公开承诺：所持股票在锁定期满后两年内减持的，其减持价格不低于发行价；公司上市后6个月内如公司股票连续20个交易日的收盘价均低于发行价，或者上市后6个月期末收盘价低于发行价，持有公司股票的锁定期限自动延长至少6个月。”这使得发行人、承销商在粉饰业绩、推高发行价格的动力减弱，从制度上来解决中小投资者在信息不对称的问题上所处的劣势地位，解决原来企业和承销商潜在的暗箱操作可能，使得发行价格向合理价值回归。
第2篇：新股发行制度改革讲解过会即给批文，发行人可自主选择发行窗口《意见》规定，发行人过会并履行会后事项程序后即核准发行，发行人和主承销商自主选择时间窗口，核准文件有效期放宽至12个月。未来新股发行节奏有望由市场自主调节，从而实现一级和二级市场的供需平衡。
进一步提前招股说明书预先披露时点《意见》规定了“发行人招股说明书申报稿正式受理后，即在中国证监会网站披露”，进一步提前了招股说明书的预披露时点，以尽可能地给予社会各界足够多地时间发现问题，充分发挥社会的监督作用，防患于未然。
《意见》还增加了对于承销商、发行人及中介机构的违约成本和惩罚力度。规定招股说明书预先披露后，发行人相关信息及财务数据不得随意更改。审核过程中，发现发行人申请材料中记载的信息自相矛盾、或就同一事实前后存在不同表述且有实质性差异的，中国证监会将中止审核，并在12个月内不再受理相关保荐代表人推荐的发行申请。发行人、中介机构报送的发行申请文件及相关法律文书涉嫌虚假记载、误导性陈述或重大遗漏的，移交稽查部门查处，被稽查立案的，暂停受理相关中介机构推荐的发行申请；查证属实的，自确认之日起36个月内不再受理该发行人的股票发行申请，并依法追究中介机构及相关当事人责任。
IPO在审企业可申请先行发行公司债鼓励探索发行普通股之外的其他股权形式或以股债结合的方式融资，这为优先股的推出预留了政策空间。
证监会审核期限缩短为三个月《意见》规定中国证监会自受理证券发行申请文件之日起三个月内，依照法定条件和法定程序作出核准、中止审核、终止审核、不予核准的决定
。这条是此次意见稿非常重要的提议，在实际操作过程中，证监会三个月内审核期限是非常紧张的，这就使得证监会只有时间进行合规性审查，比如材料是否有缺，条件是否符合等。没有时间进行实质性审查，比如判断企业未来盈利趋势等。
进一步推进存量发行《意见》指出，发行人首次公开发行新股时，鼓励持股满三年的原有股东将部分老股向投资者转让，增加新上市公司可流通股票的比例。老股转让后，公司实际控制人不得发生变更。老股转让的具体方案应在公司招股说明书和发行公告中公开披露。发行人应根据募投项目资金需要量合理确定新股发行数量，新股数量不足法定上市条件的，可以通过转让老股增加公开发行股票的数量。新股发行超募的资金，要相应减持老股。
强化发行人及其控股股东等责任主体的诚信义务加强对相关责任主体的市场约束破发与减持挂钩，这一规定的初衷可能更多的考虑了投资者的利益，但其实造成新股破发的原因有很多，除了发行市盈率过高，还有二级市场的走势波动等因素，所以我们认为这条规定略显严苛。另外，作为发行人的主要股东，当市场价低于发行价，而公司价值未能在二级市场得以体现时，其减持的意愿本身也是较低的。
另外，《意见》加强了对相关责任主体的约束惩罚力度，规定发行人及其控股股东应在公开募集及上市文件中公开承诺，发行人招股说明书有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏，对判断发行人是否符合法律规定的发行条件构成重大、实质影响的，将依法回购首次公开发行的全部新股，且发行人控股股东将购回已转让的原限售股份。
提高公司大股东持股意向的透明度《意见》特别规定，发行人应当在公开募集及上市文件中披露公开发行前持股5%以上股东的持股意向及减持意向。持股5%以上股东转让股票，应在相关信息披露文件中披露股东减持原因、该股东未来持股意向、减持行为对公司治理结构及持续经营的影响。持股5%以上股东减持时，须提前三个交易日予以公告。通过提高公司大股东持股意向的透明度，明确潜在“利空”预期，有利于市场投资者对未来股价进行相应的预判。
强化对相关责任主体承诺事项的约束证券交易所将加强对相关当事人履行公开承诺行为的监督和约束（
进一步提高新股定价的市场化程度改革新股发行定价方式新规下新股发行价格由发行人与承销的证券公司自行协商确定，另外，这次改革对新股定价取消了
“25%规则”限制，此次意见稿仅对于拟定的发行价格（或发行价格区间上限）的市盈率高于同行业上市公司二级市场平均市盈率的，要求发行人和主承销商在网上申购前应发布投资风险特别公告，须明示该定价可能存在估值过高给投资者带来损失的风险，并细化了必要的提示内容。这一变化给之前因行业划分等原因导致个别新股发行市盈率被严重压制的现象不复存在。
扩大询价对象主体这部分内容《意见》相较征求意见稿重新做了修订，规定公开发行股票数量在4亿股以下的，提供有效报价的投资者应不少于10家，但不得多于20家；公开发行股票数量在4亿股以上的，提供有效报价的投资者应不少于20家，但不得多于40家。网下发行股票筹资总额超过200亿的，提供有效报价的投资者可适当增加，但不得多于60家。有效报价人数不足的，应当中止发行。
《意见》减少了报价的机构投资者的数量，给予中小投资者更多的参与机会，另外，结合10%的剔除报价，由于有效投资者家数比较有限，所以每家可以拿到的股份数量较多，而且报高了价格就会被剔除，这样报价必然会往低报，这可以部分解决发行价过高的问题。
强化定价过程的信息披露要求发行人和主承销商应制作定价过程及结果的信息披露文件并公开披露，审慎确定发行价格。信息披露遵循八字真言——真实、准确、完整、及时。
改革新股配售方式引入主承销商自主配售机制引入主承销商自主配售机制，有利于建立发行人、主承销商及投资者之间的制衡和长效博弈机制，使得主承销商在发行时需要同时关注前端发行人与后端投资者的利益，从而缓解了过去定价时主承销商较多偏向发行人利益的情况，并有利于最终的合理定价。
调整网下配售比例，强化网下报价约束机制《意见》调整了网下配售的初始比例，增加了网下投资者的配售量。即公司股本4亿元以下的，网下配售比例不低于本次公开发行股票数量的60%；超过4亿元的，网下配售比例不低于本次公开发行股票数量的70%。余下部分向网上投资者发售。既定的网下配售部分认购不足的，应当中止发行，发行人和主承销商不得向网上回拨股票。由于目前A股市场机构投资者的比例不断增大，所以网下配售的比例也在相应的增加。
改进网上配售方式——不完全的市值配售机制网上配售方式的规定，《意见》跟征求意见稿相比，做了大的改动，采取不完全的市值配售机制。除了按照持有非限售股票市值进行比例配售外，还会考虑申购资金量，是一种不完全的市值配售，不会引发过度抛售。而且在该机制下，预计能比较有效的抑制炒新行为。
网下配售向公募和社保基金倾斜，比例≥40%《意见》规定网下配售的新股中至少40%应优先向公募证券投资基金和由社保基金投资管理人管理的社会保障基金配售。上述投资者有效申购数量不足的，发行人和主承销商可以向其他投资者进行配售。监管层认为公募基金和社保基金背后代表的是广大中小投资者利益，而且公募基金和社保作为相对理性的报价群体，监管层提高其配售比例，也可能是出于对抑制发行“三高”现象会有所帮助的考虑。
调整网下网上回拨机制网上投资者有效认购倍数在50倍以上但低于100倍的，应从网下向网上回拨，回拨比例为本次公开发行股票数量的20%（征求意见稿规定为15%）；网上投资者有效认购倍数在100倍以上的，回拨比例为本次公开发行股票数量的40%（征求意见稿规定为30%）。所以新规下回拨机制的启动不再取决于网上网下的相对中签率，而取决于网上中签率的高低，给予了中小投资者更多的参与机会。
强化新股配售过程的信息披露要求主承销商和发行人应制作配售序及结果的信息披露文件并公开披露。发行人和主承销商应当在发行公告中披露投资者参与自主配售的条件、配售原则；自主配售结束后应披露配售结果，包括获得配售的投资者名称、报价、申购数量及配售数额等，主承销商应说明自主配售结果是否符合事先公布的配售原则；对于提供有效报价但未参与申购，或实际申购数量明显少于报价时拟申购数量的投资者，发行人和主承销商应在配售结果中列表公示。
发行人、主承销商、参与网下配售的投资者及相关利益方存在维护公司股票上市后价格稳定的协议或约定的，发行人应在上市公告中予以披露。
加大监管执法力度，切实维护“三公”原则进一步落实中介机构责任发行人在招股说明书中已经明确具体地提示上述业绩下滑风险、或存在其他法定免责情形的，不在此列。这条规定比征求意见稿时更为严厉，但估计未来每个承销报告都会提示业绩下滑风险，所以虽然看起来很严厉，但是操作性不强。
建立以新股发行价为比较基准的上市首日停牌机制，约束“炒新”目前的新股首日停牌机制以首日开盘价和换手率为基准。虽然停牌时间和停牌次数在一定程度上制约了炒新行为，但以开盘价为基准的监管方式很难从根本上抑制首日的爆炒行为。如果
将目前的规则应用到以发行价为停牌基准的话，首日收益率或许会大幅降低。
强化新股发行的过程监管、行为监管和事后问责发行人和承销商不得向发行人、发行人董事及高级管理人员、承销商及上述人员的关联方配售股票。发行人和承销商不得采取操纵新股价格、暗箱操作或其他有违公开、公平、公正原则的行为；不得采取劝诱网下投资者抬高报价但不向其配售股票的行为；不得通过自主配售以代持、信托持股等方式向其他相关利益主体输送利益或谋取不正当利益。证券业协会应制定自律规则，规范路演推介、投资价值分析报告披露、承销商自主配售等行为，加强行业自律管理。
信息披露的深化信息披露的八字真言——真实、准确、完整、及时；有三条红线不能碰——虚假记载、重大遗漏、误导性陈述。
第3篇：新股发行体制改革1）一级市场风险不体现
“打新族”没有风险，发行人没有风险，承销人没有风险，所有的市场风险全部集中在二级市场上，一、二级市场上的风险不对称。核准制下政府通过控制发行节奏和规模调控市场供求关系，事实上消除了发行失败风险；企业和承销人只有发与不发的决策权，没有发行价格的控制权，市场不好时即使愿意承受高资金成本发行股票融资也不可能。从市场经济的角度，一、二级市场上价差的存在是一种合理现象。发行者、保荐机构为了保证发行成功，通常会将发行价格定得略低于二级市场的预测价格。但这种价差是否出现取决于对未来二级市场价格预测的准确性，因而也存在一定的风险。由于市场上资金分布的不均匀，导致新股筹码过分集中，二级市场上新股交易价格完全被操控，导致“打新”几乎没有风险。
2）资金优先，机会不等
现行发行制度在分派网上、网下申购比例后，有资格投资者分别在网上、网下两个平台上开展股票申购。由于机构和个人投资者之间资本实力的巨大差距，导致了事实上不同投资者之间的机会不均。看似公开的抽签方式由于资本规模差异导致了事实上的不公，资本实力雄厚者获得了更多的申购中签机会。散户中签机会十分渺茫。缺少对申购上限的限制规定，现行发行制度对新股的分配是给予资本平等权，而不是给予投资者个体平等权。
第4篇：改革新股发行制度目前新股发行机制出了一些问题，关键是要尽快改变，而不是停止发新股，否则股票市场存在就没有意义了，但如何改革？管理层的步伐和内容一直缓慢而缺乏创新，故造成了目前市场各项问题的存在，在某种意义上已经严重影响了中国证券市场的发展，站在这个角度分析，新股发行制度改革制度需要改进的地方有很多，管理层也不应采取拖的战术，让新股发行制度成为少数人暴富的温床！
目前存在的第一个问题是
一：新股高价发行，这其中制约机制不够，投行希望高价发行，以获得高额提成，上市公司大股东希望高价发行，以获得更高的融资，但制约这种高价发行只有一些询价机构的报价，如果这其中有帮忙资金，不排除高价股的诞生，如果再有资金恶炒，场内的中小投资者很容易出现严重亏损，这方面海普瑞等已经给所有人上了一课。
建议大幅增加询价机构数量，原则上谁报高价，就把认购的股份给予其认购的上限。决不能出现报完高价不认购的混乱局面出现。同时改变投行按价格百分比提成的盈利模式，而是按照发行规模固定范围提取。
二：所有解禁股在新股全部发行后立即流通，设计个三年流通毫无意义，由于这个机制的存在，部分大股东勾结一些炒作资金，利用三年的禁售期将股价炒到高位，然后高位出货，对于证券市场构成长远危害，既然三年后可以卖，为什么不能立即，卖，本来这项规定是为了减少对股价的冲击，实际上是适得其反，加剧了股票短期供不应求的局面，反而变成了制造高价新股的温床！
三：既然发行价市场化了，核准制也要变为市场化，够资格的就上，不存在发审委这个机构，区区几十个人，凭什么决定企业是否上市？这其中难免会滋生腐败，暗箱操作，不是一些造假公司已经堂而皇之登陆创业板，中小板了吗？所有企业都可以递交上市申请，然后根据给股东的真金白银的回报高低排队，回报高的先上市，回报低的继续排队，已经上市的，回报低的，业绩亏损的，迅速退市，这样优胜劣汰，才会使绩优股，高分红股票大行其道，投资者才敢于中长期持有，如此A股市场咋能不出现长期牛市呢？
四：在发行股权安排上，流通股股东用的是真金白银，大股东用的是固定资产，在发行比例上，应该大股东的股份采取折价计算，而现在的情况是大股东用几千万的资产换来50-80%的股份，流通股股东用几亿元换来10-30%的股份，只要能上市，大股东立即身价倍增，这种不公平的机制是中小股东亏损的重要原因，也是企业打破头要上市的核心要素，既可以跻身亿万富豪俱乐部，又可以借到一笔永远不用支付的无息贷款，还可以高价卖出解禁，低价买回渔利，好事全让大股东占了，管理层发审委成了财神爷，对应二级市场的投资者就成了龟孙子，投资者变成了制度的牺牲品，那个傻子没完没了的把钱会送给这个吃人的市场？
新股要发，既要优中选优，还要考虑市场承受力，涸泽而渔不是好办法，融资世界第一，涨幅倒数世界第三，本身说明市场新股泛滥，这方面管理层应该尊重客观规律，让管理层自己放弃部分自己手中的审批新股发行的权利，问题的难度很大，所以指望问题能快速解决，笔者不抱太大希望！
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