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摘要：随着我国经济的发展尤其是高科技产业的发展，风险投资成为推动我国的科研成果商品化、高新技术产业化、科技企业成长发展的重要因素。风险投资是一种投资于创业期的融资与投资方式，其发展程度决定着我国高新技术产业的发达程度， 对国家的经济安全和综合竞争实力具有重要的战略意义，本文分析了风险投资业在我国的现状和存在的问题，并提出相应的对策建议。
关键词：风险投资；资本市场；投资资本；现状分析；实施对策
一、风险投资理论概述分析
风险投资（venture capital）简称VC，有时也被称为创业投资。广义的风险投资泛指一切具有高风险、高潜在收益的投资；狭义的风险投资是指以高新技术为基础，生产与经营技术密集型产品的投资。
二、我国风险投资的现状分析
1.风险投资的融资渠道狭窄
国外风险投资的资金来源渠道主要有：富有家庭及个人、养老基金、捐赠基金、银行持股公司、投资银行、外国投资者等。我国目前风险投资主体主要是政府，来源主要是银行的科技开发贷款。虽然在发展初期由政府资助扶持风险企业发展是完全必要的，但随着风险企业向纵深发展，开辟多渠道的融资体制更具有长远意义。
2.知识产权制度的不完善
一方面，我国国内的高技术市场大部分被国外产品占领，这使得我国的风险投资企业面临着巨大的技术风险和市场风险；另一方面，由于我国资金相对比较短缺，市场化程度不高，投机者可以利用经济转型期出现的漏洞，不必冒很高的风险便可获得很高的收益。加之，我国现行的知识产权保护制度覆盖面比较狭窄，对知识产权的保护不力，损害了一些进行高技术创新活动的科技人员的利益，使他们的高投资不能获得很高的收益。
3.风险投资退出机制不畅
风险投资是一种权益投资，其投资对象是处于创业期的未上市的具有高成长性的新兴企业，要求有相当高的回报来补偿其承担的高风险。若只是为了获得红利，那么即便是高成长企业的很高的利润和红利也无法充分补偿这种投资的高风险，因此只能走退出渠道：高价出售、上市或回购。
三、我国风险投资存在的问题
1.资金来源狭窄，投资总量不足
从整体上看，现有规模的风险投资资本还难以满足市场的需要。现阶段我国风险资本来源主要是海外投资、上市公司、政府拨款资助、科技企业和民营资本企业。目前，我国的发展模式为“政府主导型”，政府所提供的资金占绝对的优势，造成投资结构的不均衡，投资主体单一。导致了竞争的缺乏和运行的不规范，以及效率的低下，同时融资渠道的狭窄，则直接导致了风险资本的规模较小，影响投资效益。加之，风险投资周期长，风险高，政府的财政资金不适合风险投资市场本性。风险投资资本总量严重不足。
2.风险资本退出缺乏有效渠道
风险投资的活力就是资金的循环流动，其核心机制就是退出机制。没有便捷的退出渠道，风险投资就无法达到资本增值和良性循环，也无法吸引风险投资人进入风险投资领域。风险资本的“退出渠道”或退出机制尚未解决，没有发达的风险投资制度，就不能在风险资本与高新技术企业之间搭建出通道。风险投资的退出渠道一般有5种：企业上市、收购兼并、股份回购、股份转卖、亏损清算。在我国的风险投资业中，缺乏合理的投资回收渠道，严重影响了风险投资中资金的循环流动，这需要我们加紧步伐解决。
3.风险投资中介机构的发展滞后
目前在我国，风险资本市场所需的特殊中介服务机构如行业协会、标准认证机构、知识产权评估机构等还比较缺乏，投资中介机构的人员素质和信用体系的不完善也成为中介机构发展的巨大障碍。某些中介机构缺乏职业约束机制及职业道德规范，存在为金钱驱动而提供虚假评估报告的现象，使某些中介机构的可信度、可利用度大打折扣，导致风险投资企业战略性的市场决策错误，严重地妨碍我国风险投资市场的发展。
4.风险投资人才极度缺乏.
从事风险投资事业的人才，不仅需要掌握金融领域内的相关知识、而且还应当熟悉高新技术产业的相关技术，只有这样才能对风险投资进行正确的评估和操作，降低投资失败的风险。目前国内风险投资多数还停留在学术论坛和理论研究层次上，在实际操作上真正懂得风险投资的人才还不多，大部分投资人才都来自于政府、民营企业、上市公司等部门，基本上都是半路出家，多数缺乏专业知识和从业经验，局限性较大。
四、发展我国风险投资业的对策建议
1.加大对高技术产业扶持力度。
【1】通过财政支持对风险投资提供政策性补助
国家财政和各级地方财政，每年应当新增高科技产业发展专项拨款，实行部分拨款、部分低息有偿使用，转向用于重大高新技术成果商品化孵化期和产业化启动期的投入；提供与高风险投资相配套的低利息长期优惠贷款，部分可用于风险损失补贴、贷款贴息和奖励。在专项拨款的基础上，逐步向设立专门的高技术发展基金过渡。
【3】制定有利高科技产业发展的政府采购政策
国内外高科技产业发展的理论和实践证明，“需求拉动”是高科技产业化的根本动力。由于高科技产业化是一个高投入、高风险的过程，客观上需要有相应的高收益来支撑。而收益最终是要通过市场来实现的，因此通过政府采购为高科技的产业化开辟初期市场，对于促进风险投资和高科技产业的发展是十分必要的。
2.借助资本市场，拓宽风险资本的来源
大力开拓融资渠道，建立多层次的风险投资网络。积极引进国际风险投资，走内外并举之路。目前我国风险投资来源过于单一，资金不足，没有形成产业规模。风险投资公司起步较晚，经验少，针对这一情况，一方面，应积极培养城乡居民的风险投资意识，培育风险投资主体，更多地吸收民间投资，让公共投资、机构、个人都愿意把钱交给风险投资机构，投向创业企业；另一方面，在保证资产安全性的前提下，扩大商业保险公司保费的投资领域，用一定比例的资金介入风险投资领域，鼓励养老金等长期资本有限度地投向风险资本，形成由政府、企业、金融机构、以及各种养老、保险基金等组成的资金来源渠道。
3.加快风险投资专门人才的培养。
培养专门的投资人才，已成为我国发展风险投资的当务之急。加快风险投资专门人培养，应采用多种渠道培养自己的风险投资家。第一，在高等院校设置风险投资专业，为风险投资业的发展提供人才储备，同时委托高校对在岗人员进行培训。第二，采用送出去的办法，让一部分素质较好的人员直接去国外风险投资机构学习，掌握实际操作规程。由于高科技企业的风险投资涉及到无形资产的认定、技术股的评估、知识产权等具体问题，因此，与之配套的中介机构等管理人才的培养也十分迫切。
4.加大政府的扶持力度，建立良好的风险投资环境
风险投资离不开政府的支持，在政府对风险投资的扶持方面，我国与世界发达国家之间的差距还很大。美、日、欧盟等国政府为鼓励风险投资的发展，均制定了优惠政策。我国已经加入世贸，为鼓励个人投资者和机构向创业企业注资，促进风险投资的发展，应按照有关法律对风险投资企业或基金实行税收优惠或减免。另外政府还要鼓励并扶持风险企业到境外上市。“政府搭台，企业唱戏”，才有助于我国风险投资的健康发展。同时为风险投资项目的贷款提供担保，通过政府担保，国家能以较少的资金带动大量的民间资本向风险投资业发展。
参考文献
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【摘要】 在后金融危机背景下我国科技型小微企业正经受着非常严峻的考验，解决科技型小微企业融资问题是一个迫在眉睫的课题。针对科技型小微企业的融资特点，我国实践中已经构建了与科技型小微企业生命周期相一致的金融支持体系，但是该体系仍然存在着商业银行金融服务不足、创业投资机制不健全、证券市场发展滞后等诸多问题。因此要进一步解决我国科技型小微企业融资问题，必须构建多层次、多阶段的多维科技型小微金融支持模式，包括加强创业投资引导、拓展和创新商业银行金融业务、完善证券市场体系等，以适应科技型小微企业在不同生命周期阶段的融资需求。
【关键词】 科技型小微企业 生命周期 金融支持 创业风险投资 成长性评估
科技型小微企业，是指以科技人员为主体，研发人员比例不低于10%，研发强度不低于6%，主要在电子信息、生物工程、新材料、新能源等科技产业领域从事科技研发、服务、咨询和高新产品生产、销售的智力密集型小型和微型企业。知识和科技是应对金融危机、战胜经济危机的根本力量，大力发展作为科学技术发展载体的科技型企业是我国经济持续稳定发展的关键。而完善的金融支持又是科技型企业发展的关键因素。近年来针对科技型小微企业的融资特点，我国已构建了相应的金融支持体系，但该体系的运作仍然存在很多问题。要进一步解决我国科技型小微企业融资问题，必须对现行体系进行完善。
一、我国科技型小微企业金融支持体系的主要特点
从科技型小微企业的生命周期阶段来看，如表1所示，我国现行科技型小微企业金融支持体系呈现以下特点。
1、种子期
基于种子期科技型小微企业高风险和融资需求小的特征，企业很难获得外部的创业风险投资、大企业股权投资或银行贷款，其资金来源大部分来自于创业者的自有资金。现阶段我国种子期科技型小微企业的资金主要来自于三个方面：第一，政府的资金支持。政府资金支持是非常重要的资金来源，我国很多省市地区都拨出专门资金设立了风险投资引导基金，吸引了大量资本投向科技型中小企业。第二，民间借贷。我国民间金融市场规模非常大，全国科技型中小企业大约1/3的融资来自于民间借贷。第三，天使投资（私人创业投资者）。天使资本对种子期企业出资入股，承担高风险，同时也享受企业成功后的巨额股权投资回报。
2、初创期
初创期科技型小微企业的融资风险仍然很大，我国商业风险投资机构和商业银行一般不向处于这一阶段的企业提供资金支持。该阶段科技型小微企业的融资途径主要包括政府公共风险投资引导基金、民间借贷和天使投资。此外，如果企业产品或服务市场前景比较好，也可以吸引政策性银行贷款和创业风险投资机构VC介入。
3、成长期
成长期科技型小微企业融资风险大幅下降，企业具有较好的发展预期，政府投入减少。成长期的早期和扩张阶段，主要由创业风险投资机构VC和私募股权投资PE提供金融支持。当企业进入“盈利但是现金缺乏”阶段后，商业银行开始介入。近几年我国众多银行机构纷纷设立了中小微企业信贷部门、科技金融处、科技银行分支机构等，加大了对科技型中小微企业的信贷支持，形成了对成长期中后期科技型小微企业最重要的资金来源。
4、成熟期
成熟期科技型小微企业融资风险较低，商业银行贷款成为最主要的金融支持。同时，随着科技型小微企业规模的不断扩大，在规模和盈利水平达到中小企业板、创业板、新三板上市要求时，可以通过上市实现企业不断发展对资金的进一步需求。
二、我国科技型小微企业金融支持体系存在的主要问题
1、对民间金融过度依赖
种子期和初创期的科技型小微企业对民间金融的依赖程度很大，而民间借贷一般运作机制不规范，金融风险较大。民间借贷往往手续不完备，缺乏担保，供给不稳定，融资规模相对较小，利率通常高于国家法律的规定，容易造成经济纠纷，金融风险普遍较高。而且民间融资的高利率很容易引发非法集资，扰乱金融秩序。近几年小额贷款公司的出现和运作，在一定程度上对民间借贷起到了规范作用，但众多民间资金仍然游离在灰色地带。
2、创业风险投资与私募股权投资退出机制不健全
创业风险投资的目的不是为了控制企业或者从企业获得长期持续的回报，而是在企业快速成长起来之后，通过从企业退出股权获取高额投资回报，然后进入下一个循环，没有畅通的退出渠道，创业风险投资就难以良性运转。从全球来看，创业风险资本VC和私募股权投资PE的退出方式包括IPO（首次公开发行）、MBO（管理层股权回购）、并购或股权转让、清算破产。而在我国，由于证券市场发展不完善，能够在中小企业板、创业板、新三板上市交易的中小微企业数量很少，IPO退出渠道非常有限。兼并、MBO、股权转让等退出方式没有得到很好利用，从而导致创业风险投资机构的绝大部分投资都滞留在了被投资企业中，主要通过被投资企业的分红实现投资回报，不利于创业风险投资的自我增值和持续发展。
此外，我国创业风险投资还存在投资企业的阶段偏右问题，较多投资于科技型小微企业的成长期和成熟期，最需要风险资金的种子期和初创期企业难以获得创业风险资本。
3、商业银行科技金融服务存在较多不足
（1）缺乏专门针对科技型小微企业融资的中小科技银行。大银行更有可能向规模较大、成立时间较长、财务更有保障的科技型大中企业发放贷款，因为大银行更倾向于获取“硬信息”。而小银行则更可能向规模较小、成立时间较短、财务上缺乏保障的科技型小微企业发放关系型贷款，因为小银行可以更有效获取科技型小微企业的“软信息”，更准确地判断企业的实际信用程度，从而可以减少信贷成本和风险。美国中小企业的快速发展就在很大程度上归功于美国数量众多的中小银行。而在国内银行贷款市场中，工农中建交五大国有控股银行处于主导地位，城市商业银行等中小金融机构虽然数量较多，但在市场上仍处于较弱的竞争地位。而且在长期经营实践中，中小金融机构存在规模做大的倾向，贷款也随之向大中企业倾斜，加剧了科技型小微企业的贷款困难。2008年之后各银行虽然在《中国银监会关于银行建立小企业金融服务专营机构的指导意见》的指导下纷纷设立了小企业融资中心、科技银行、科技金融处等专门的小企业金融服务机构，但科技贷款规模的扩张仍然十分有限。（2）缺乏针对科技型小微企业贷款的评估体系。目前我国大中小商业银行体系有着相对比较成熟的中型企业信用评估体系，但是还没有建立相应的针对信息透明度较差的科技型小微企业的信用评估体系，在一定程度上阻碍了各种规模商业银行对科技型小微企业贷款的实现。
（3）科技贷款高风险和低收益不匹配。创业风险投资机构向科技型小微企业投资，承担高风险，同时可以享受企业快速成长带来的高股权回报。商业银行向科技型小微企业贷款，面临着同样的高风险，但是由于我国现阶段实行的金融分业经营体制，银行不能持有企业股权，使得银行在承担高风险的同时只能收取较低的利息，而不能享受科技型小微企业成长带来的高权益回报。商业银行对科技型小微企业发放贷款的传统利息收益模式具有天生的高风险、低收益特点，在很大程度上降低了银行发放科技贷款的积极性。
（4）为科技型小微企业融资的相应证券市场发展滞后。从我国现阶段证券市场的发展来看，能为科技型中小企业提供金融支持的市场主要是中小企业板、创业板市场和新三板市场。而从中小企业板和创业板的上市要求来看，光营业收入一项就基本上将科技型小微企业排除在外。能够为科技型小微企业提供融资的就只剩下了新三板市场即代办股份转让系统。而新三板市场目前又主要局限于中关村科技园区的科技型中小微企业，市场范围太小，交易规模过小，还不能成为真正的OTC市场。在新三板市场挂牌的科技型小微企业并不能顺利进行再融资，该市场更多是一个交易市场，而不是融资市场。而且新三板市场和创业板市场、主板市场之间缺乏升降转板机制，其发展远远跟不上市场预期。科技型小微企业的证券市场融资渠道非常狭窄，不利于我国科技创新活动的高效率开展。
三、科技型小微企业金融支持体系的完善
1、政府应制定相应政策，积极动员民间资金
比如建立非银行的民营中小投资公司、信托公司、金融租赁公司等中小金融机构，或者对城市商业银行和农村信用社进行参股，或者通过委托正规金融机构贷款等方式，对种子期和初创期的科技型小微企业提供资金融通。对于处于种子期的科技型小微企业，天使投资是非常重要的资金来源。政府应当加强对天使投资者的教育和引导，建立比较紧密的天使投资者团体和信息网络，加强投资者之间的信息交流和共享，降低天使投资的风险。同时，建立良好的法律法规保障天使投资者的权益，推出税收优惠政策提高天使投资者的收益。
2、充分发挥公共创业风险投资引导基金的作用，大力发展信用担保机构
创业风险投资与银行贷款倾向于科技型小微企业的成长和成熟期，主要是出于自身控制风险的考虑。政府应当充分利用公共创业风险投资引导基金，并结合信用担保机构体系，降低他们的投资风险和贷款风险，引导其融资服务向科技型小微企业成长早期和初创期移动。
（1）在商业银行贷款方面，通过引导基金和信用担保机构向商业银行等贷款机构提供部分贷款担保，并向科技型小微企业提供与其业务相关的培训和技术支持，以降低商业银行向早期科技型小微企业发放小额贷款的损失风险。比如某银行苏州分行科技金融处，采取4：4：2的模式由政府和商业银行共担贷款损失，其中市级政府引导基金承担40%，科技型小微企业属地政府引导基金或者信用担保机构承担40%，贷款银行自己承担20%。这些举措大大降低了商业银行向科技型小微企业贷款的风险。
（2）在创业风险投资方面，引导基金与私人投资者共同出资组建科技型小微企业投资基金，设定出资比例。如果投资失败，私人投资者以出资为限对风险投资承担有限责任。如果投资成功，在收益分配上私人投资者可以获得超过其出资比例的利润。这样既利用有限责任为私人投资者提供了安全保障，降低了其风险，同时政府引导基金收益的让渡又大大提高了创业风险投资的积极性，将创业风险投资引向科技型小微企业发展前期阶段。
同时，政府还可以通过对商业性创业风险投资机构采取所得税减免、资本利得税收优惠、损失补偿等财税政策，鼓励支持保险公司研究开发科技保险产品对科技型小微企业发展过程中的各种风险进行承保等方式，来降低创业风险资本和商业银行贷款的风险，提高收益，以鼓励他们将金融支持阶段前移。
3、创新商业银行业务模式，完善科技型小微企业贷款支持体系
（1）建立专门为科技型中小微企业服务的中小科技银行。在现阶段我国银行业风险控制能力整体缺乏，科技银行创新盈利模式尚未建立等大环境下，直接建立中小科技银行不太现实。从我国商业银行科技贷款实践出发，可以以各大中银行已经建立的科技金融处、科技支行为基础，进行科技型小微企业贷款的经验积累，探索与科技贷款高风险相匹配的创新盈利模式，提高科技贷款的风险控制能力。在条件成熟后，将科技支行分离出来设立中小科技银行，为科技型小微企业提供高度专业化的金融支持。
（2）探索适应商业银行科技型小微企业贷款高风险的盈利模式。现阶段大中商业银行不愿意向科技型小微企业提供贷款的一个重要原因，就是贷款高风险和低利息收益的不匹配。因此，必须改变现阶段银行科技贷款的传统盈利模式，提高银行发放科技贷款的积极性。从美国硅谷银行的盈利模式来看，硅谷银行既可以向科技型小微企业收取较高的贷款利息，同时又可以通过持有企业的股权获取权益收益。我国现阶段商业银行不能直接对科技型小微企业持股，所以不能直接引用国外成功的盈利模式。银行可以考虑：第一，与创业风险投资机构合作，实现风险和收益的匹配。在科技型小微企业初创期，向创业风险投资机构提供贷款，这样可以在一定程度上避免直接向企业贷款的高成本和高风险，降低风险收益的不匹配程度。在科技型小微企业成长期，银行和创业风险投资机构共同向科技型小微企业融资，共担风险，并且银行与创业风险投资机构约定，在科技型小微企业股权在资本市场交易时，创业风险投资机构将获得的股权市场溢价的一定比例分配给银行，以对银行承担的贷款风险进行补偿。第二，银行与科技型小微企业签订贷款合同时，嵌入债权转换为企业股权的期权。当企业获得高成长时，银行可以行使期权进行债权转换，并由企业进行回购，从而银行同样可以获得股权溢价收益。在提高了商业银行的风险和收益匹配程度后，银行向科技型小微企业的贷款积极性就会得到很大提高。（3）构建专门针对科技型小微企业的信用评估体系。因为科技型企业的一个重要特征是高成长性，评估体系不能仅仅局限于贷款企业的当前信用状况，而应当更注重其成长性，因此应当构建科技型小微企业的成长性评估体系（见表2）。该体系的构建，有助于银行对科技型小微企业的发展进行全方位、动态评价，增加企业贷款可获得性；并将银行获利能力从建立在资金基础上拓展为建立在“资金、资源、智才”上，增强银行竞争力。同时，该体系的构建也是商业银行科技贷款创新盈利模式探索的前提条件。
4、培育完善的证券市场体系
国外学者通过对美国上市公司的实证分析发现，科技型企业采取证券市场融资方式更能够提高技术创新活动效率，而银行贷款则不具有这种作用。对科技型企业发展来说，基于银行制的金融系统效率要低于证券市场的金融系统效率。一方面证券市场投资者在承担企业经营风险的同时可以享受企业高成长收益，保持了风险和收益的一致性。另一方面证券市场拥有风险识别、风险分散功能，有利于科技型企业融资的高风险在不同投资者之间的分配，避免了在银行贷款中的风险积聚弊端。因此，我国金融体系必须进行结构性转型，在继续推进银行等金融机构提高效率的同时，大力发展证券市场。
从英美证券市场结构来看，不仅包括了面向大型企业的证券交易市场，面向中小企业的证券交易市场，还包括了面向中小企业的粉单市场、第三市场和灰色股票市场等庞大的场外交易市场，向广大中小微企业提供股权融资。我国应构建适应科技型小微企业融资需求的证券市场，也必须大力发展场外交易OTC市场。可以在现行新三板市场的基础上，明确科技型小微企业在新三板市场进行再融资的相关政策和机制；完善交易制度，降低交易门槛，改变集合竞价的交易方式；建立新三板市场和创业板、主板市场之间的转板机制；扩大新三板市场的挂牌企业范围，将其构建成全国性的科技型小微企业股份转让系统。同时，我国还需要积极发展科技型小微企业债券市场，促进小微企业集合债等新型债权型融资工具的发展。
（注：基金项目：杭州师范大学——中国建设银行合作研究项目“民营科技型小微企业成长性评估体系研究”（2011HSS036）阶段性成果；杭州市哲学社会科学常规性规划课题“杭州市科技型中小微企业成长性评价体系研究——基于融资信用的角度”（B12YJ18）阶段性成果。）
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（责任编辑：胡婉君）
DOI:10.13581/j.cnki.rdm.2012.02.009
第24卷第2期
研究与发展管理Vol．24No．28308（2012）02-0079-06文章编号：1004-
风险投资与天使投资对创业企业创新活动的影响
买忆媛，李江涛，熊
婵
（华中科技大学管理学院，武汉430074）
摘
要：创业企业的创新活动对其生存和发展具有重要影响，风险投资和天使投资作为创业初期两种重要的
权益资本来源，对其创业创新活动有重要的影响，但其影响的机理和效果却存在一定的差异．本文利用美国考“考夫曼企业调查”（Kauffmanfirmsurvey，KFS）数据进行了实证分析，指出具有风险投夫曼创业企业基金会的
资融资背景的创业企业更关注企业长期竞争力的构建与维持，注重创新活动的投入与质量，从而在R＆D费用投入强度方面比天使投资参与的创业企业要高；具有天使投资的创业企业则更看重短期创新活动的产出效果，从而在专利申请量上略高于风险投资参与的创业企业．关键词：风险投资；天使投资；创新活动；创业企业中图分类号：C939；G311
文献标识码：A
自20世纪80年代以来，创新与创业精神创造的大量经济价值有力促进了经济增长和社会福利提
其作为社会发展的重要战略优势，已得到各国政府的高度重视．研究表明，诸多因素可以影响企业的高，
创新，如创业企业组织结构与文化、政府激励机制、创业企业所处行业等．这些研究成果都在一定程度上规范和指导创业企业的创新．但外部投资者对创业企业进行投资时，除了上述一些因素外，往往还期望能够全面了解资金投入与产出的效率，如何种投资模式能够更好地激励企业创新，从而通过创业企业竞争力的提高获取更高的回报．由于目前创业企业的主要权益资本来自风险投资和天使投资，这两种不同类型的资本来源对创业企业创新活动的影响机理和效果也会由于资金性质的不同有较大的差异，这些都是理论研究者和实践者应该关注的问题，因为其影响机理直接关系到创业企业的资金管理、资金利用效率、创新活动的开展和长期发展战略规划．
创新活动充满诸多风险和不确定因素，如创业企业研发活动是否成功、创新活动的速度、未来市场对
这些都使得创业企业很难获得银行贷款等传统融资途径的支持．风险投资和天使新产品的需求情况等，
［1］
投资这两种非正式融资渠道可以为创业企业提供资金保障．目前国内的研究多集中在两种融资方式的特点、对创业企业融资的意义、运作机制以及投资人的投资动因上，几乎没有关于融资来源与创业企业创
新活动关联性的研究．国外一些学者对风险投资对创业企业技术创新的关系进行了研究，如Kortum和
［1］
Lerner研究发现风险投资能够促进专利的创新，并且其作用程度约是研发投入的3倍；Ueda和Hiruka-［2］wa认为风险投资家本身具有丰富的管理经验，使得创业企业的技术创新活动能够更好地开展．但对不
目前研究比较匮乏．针对不同融资渠道，创业企业对资金同的权益资金来源对创业企业创新的影响方面，的管理方式、资金在创新活动上的投入比例等也应有所不同，从而也在一定程度上影响创业企业的绩效和长远发展．因此，有必要对这两种资金与创业企业的创新活动进行系统比较研究，这对促进创业企业技
［3］
实现建立创新型国家目标具有重要意义．术创新能力发展，
基于以上尚待解决的问题，本文以创业企业的社会融资为背景，分析了风险投资和天使投资的融资
特点、管理方式、对企业的影响，并以企业技术创新的投入比例和专利申请的数量为衡量标准，实证分析了风险投资和天使投资两种权益资本对企业创新活动的影响．本文结论弥补了非正式融资来源与创业企业创新活动的关联性研究中的空白，通过对这一方向的剖析，有助于厘清实践中天使投资等民间资本的
06-13；修改日期：2011-11-30．收稿日期：2011-“工作嵌入资本的可转移性与同群效应对创业路径选择的影响”（70972021）；教育部人文社基金项目：国家自然科学基金资助项目
“促进就业社会责任理念下的企业社会型创业战略研究”（09YJA630163）．会科学研究规划基金资助项目
作者简介：买忆媛（1973—），女，博士，教授，研究方向为创业管理和风险投资．
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研究与发展管理第24卷
投资倾向，为政府在资源配置上提供参照和指导，能更有效地规范国内金融市场，并为促进风险投资业的
［4］
发展提供一定的政策依据．
1假设的提出
在创业企业的成长过程中，资金缺乏是制约创业企业创新的关键性因素
［5］
．创业企业通常没有足够
以相互替代补充，降低创新风险，而且资金不足还会导致仅有的研究失败，无法转的资金进行多种研究，
［6］
换为社会资源．另外，创业者在经营及生产管理上有很多不确定性，创业企业技术开发的产品面对的是在商业化开发方面需要大量资金投入，同时也面临很大的市场风险和管尚未成形的市场或者是新市场，
［5］
进一步增加了创业企业创新活动的风险．理风险，
创业企业主要有4种可选择的融资方式：商业银行贷款、天使投资者、风险投资和直接上市融资
［7］
．
商业银行在贷款时表现谨慎，为规避风险一般倾向于选择经营成熟、稳定的企业提供贷款．直接上市融资只有在企业达到一定条件的情况下，才能从公众投资者中获得融资．因此，天使投资者、企业风险要求高，
投资和风险资本家是高技术企业最好的融资方式选择．风险投资和天使投资都是对创业企业的直接投
［3］
资，属于企业的权益资本，而不是借贷资本．创业企业可以通过引入外部资金获得竞争优势，而且通过对外部资金的合理配置，还可以带动其
［8］
他资源更多地投入到创新活动中去．本文从创业企业融资视角考察创业企业创新活动的影响因素，并集中考察两种权益资本在创业企业创新活动中的作用．通常情况下，两种投资发生于企业的不同阶段，天使投资一般发生在企业初创期．两种投资对企业的创新活动的影响作用是不一样的．企业的R＆D投入和专利申请是衡量企业创新的常用标准．本文主要分析两种投资与创业企业R＆D投入和专利申请的关系．
R＆D是创新企业创新活动的主要推动力．创新企业运用R＆D投资创创业企业经营运作的过程中，
造的知识进行新发明，从而获取商业利润．R＆D投资强调创新性，面向未知领域，投资结果具有很高的不R＆D的风险性还涉及创业企业自确定性，主要表现在投资数额、投资期限、能否成功等很难确定．另外，身的管理能力、新技术的吸收能力、创业过程的管理能力以及营销推广能力等．诸多的不确定因素使投资的回报率存在不确定性
［4］
．由于以营利为主要目的风险投资在对创业企业进行投资之前会成立专家小
［5］
组，对投资的可行性进行仔细的论证，在某种程度上消减了部分不确定性．
外部投资给新企业的R＆D提供了资金来源，进而可以促进企业的创新活动．Thomas研究发现，机构
［4］
风险投资在一定程度上影响着企业R＆D投入．一般说来，风险投资者的介入可以促进企业R＆D投资，
投资更偏好投资于高技术创业企业，非常重视具有市场潜力的核心技术，极大程度上激发了创业企业不
风险资本的价值是以科技产业创业的成功为标志的．风险投断地进行R＆D活动．从风险投资机制来看，
资的使命就是要与创业者一起拓展项目的技术潜力，并与创业者共享创业成长的经济价值．因此，投资人
与创业者都非常重视对R＆D的投资，并积极推动企业的自主创新．由于风险投资介入的创业企业里，其他权益资本来源从比例上就少，所以风险投资机构对创业企业的持股比例一般都比较高
［6］
．风险投资对
风险投资会利用控制权将更多的资源投资于企业的R＆D活动．根据以上分创业企业的控制力也较强，析，提出假设如下：
H1
风险资本占企业权益资本额比例多的创业企业相对更多地进行R＆D投入．
虽然天使投资与风险投资一样，对投资新企业的回报有一定的期望和要求，但天使投资抗风险的能力较低，而且由于资金规模和流动性的限制，对新企业的现金流和可能产生亏损的承受力也较低，因此天
［8］
使投资者相对比较看重创业的短期营利．一个企业的投资决策由所有者选择的管理者决定．天使投资者不直接参与企业的运营，这使得创业者能够最大限度地发挥主观能动性．从IT产业中的谷歌到计算机制造的苹果，从日用品的美体小铺到饮食业的星巴克，这些无一不是行业的领头企业，而这些企业在早期都接受过天使投资者的帮助，由此可以看出天使投资对企业的贡献
［5］
．
在激烈的市场竞争中，创业企业必须增加R＆D投入以保持技术优势．R＆D投入具有投资回收期长、
第2期买忆媛等：风险投资与天使投资对创业企业创新活动的影响
81
R＆D投入往往被列为期间投资风险大、需要付出巨额资金等特点，而且R＆D投资回报无法很好地量化，
直接减少当期会计利润．天使投资背景的创业企业为了达到短期盈余目标，虽然也会加大R＆D投费用，
入力度，但可能更多地把资金用于他处以获得短期利益
H2
［8］
．根据以上分析，提出假设如下：
天使投资占企业权益资本额比例多的创业企业相对更少地进行R＆D投入．专利反映一个企业创新活动的水平和产出状况，衡量企业在创新活动市场的竞争能力．专利的申请量、授权量往往反映了企业的研发活动效率．风险投资和天使投资都是为了获得创业企业成长过程产生
但他们进行投资决策前的调查方式不一样．后者执行专业调查要少于前者，更多是基于对投的高额回报，
资企业创办者的个人信任和感情因素，依靠直觉判断是否投资，在一定程度上奉行机会主义．而风险投资
作详尽的价值评估和投资可行性公司在进行投资活动之前往往需要对创业企业进行长时间的跟踪调查，分析，以保证投资收益
［9］
．风险投资关注投资企业的发展潜力和股权增值情况，追逐和期待的是通过被投
［10］
收回投资并赚取资本利得，其着眼点不在于投资对象当前的盈亏，而在资企业上市或出售实现股权转让，
在公司战略制订上起到一定作用于企业的发展前景和资产增值．风险投资机构直接参与企业管理，
．
在风险资本进入企业后，公司管理层更注重企业长期竞争力和企业核心竞争力的培养和发展，在研发活
而不是简单的模仿和改进，因此在申请专利上多以发明动中更加注重企业产品核心技术的原创性开发，专利为主
［11］
．但发明专利开发难度大于其他两种专利，不仅需要更多的人力、财力，而且风险大，研发的
因此，同等时期内，风险投资企业专利申请量会更少．根据以上分析，提出假设如下：周期也更长，
H3风险投资占企业权益资本额比例多的创业企业的专利申请量相对更少．
与其他类型的权益资本投资人不同，天使投资人很少参与创业企业的内部管理，而是更多地关注创业企业的经营绩效
［5］
．与风险投资一样，天使投资人一般也是根据创业企业的业绩表现再决定是否继续
持有股权，但由于天使投资较风险投资在合同内容和形式上更为宽松，因此天使投资在资金的退出上也更为灵活，可以根据目前实际的盈利状况决定退出与否．创业企业在早期盈利状况通常都不是很好，为向天使投资人证明其投资的资金得到了有效的利用，安慰天使投资人的投资信心，从而得到后续的资金或者其他来源的资金支持，创业者可能更看重企业的短期创新效果
［11-12］
．虽然他们也对技术创新进行大量
资金的投入，但他们更看重视创新活动的产出效果，而不是进行较长周期的原创性技术开发，在专利申请上也多以实用新型和外观设计为主．因此具有天使投资融资背景的创业企业一般会进行更多的专利申请，使天使投资人看到企业技术创新的努力，增强天使投资人的投资信心，从而维持投资甚至帮助引入更多的天使投资和其他权益资本．根据以上分析，提出假设如下：
H4
天使投资占企业权益资本额比例多的创业企业的专利申请量相对更多．
2
2．1
研究方法
样本
（Kauffmanfirmsurvey，KFS）．KFS本文的数据来源于美国考夫曼基金会管理下“考夫曼企业调查”
选取了4928家创业企业作为样本，并于2004年开始对目标人群进行调查，包括创业企业分支或附属的
其中高技术创业企业2034家，非高技术创业企业2894家，样本数据可从
获得．鉴于样本的全面性、结论的代表性和广泛借鉴性，本文样本包括高科技企业和非高科技企业，同时为了保证验证假设的准确性，高科技企业和非高科技企业所占整个样本的比重相差不大，从而避免了样本选择中由于不同类型的创业企业创新活动的充分性差异带来了样本抽样偏差．2．2
变量设定
本文所涉及因素是规模的概念，这些因素可以使用定量数据来度量，因此通过采用KFS的数据来进行定量的、客观判断来衡量．此次分析所采用的因变量、自变量和控制变量及其测量如表1所示．2．2．1因变量本文采用创业企业的R＆D投入和专利申请量作为衡量其创新的指标，作为因变量的测度．之所以选择这两个指标，是因为R＆D投入和专利申请不受所处行业和资本密集程度的影响，容易从
R＆D投入和专利数据整体上对企业创新进行判定．另外，专利是评价企业技术创新产出最重要的指标，
82
研究与发展管理第24卷
的可获得性也决定了其作为解释变量具有客观性．对于R＆D投入的衡量，本文借用以往研究中关于用R＆D投入强度的测量方法，其中：R＆D投入强度=R＆D活动经费投入/产品销售收入；本文利用“企业专利申请量（d3）”、“企参与KFS的受访者对
业R＆D费用是多少（f19）”的答案作为因变量的衡量标准．
2．2．2自变量
本文分别采用以下变量度量自变
量．①风险投资股东的持股比例．该变量体现了风
表1因变量、自变量和控制变量Tab．1Dependentvariable，independent
variableandcontrolvariable
变
量
测量方法
险投资的作用，在计算该变量时，若企业多个股东是同一性质的风险投资，则以这多个股东所持股份之和作为风险投资股东的持股比例数据．②天使投资资金占企业资金的比例．利用受访者对“从风险
因变量
企业专利申请量企业研发投入比例自变量
风险投资所占比例天使投资所占比例控制变量
创业企业规模创业企业年龄研发人员数量
企业该年度专利申请量
企业研发投入与营业收入比值风险投资与权益资本比值天使投资与权益资本的比值
企业员工人数的对数
创业企业接受调查时的实际存活时间企业该年度研发人员与总人数的比率
）”、“企业从别的私人投资者处获得的资金数量（f4）”“权益资本总额（f16a）”投资家获取的资金（f3f以及
来计算这两种资金占权益资本的比例作为衡量股权比例的因子．2．2．3
选取企业年龄、企业规模、研发人员数量作为控制变量，这些变量可能会影响企业的［7］
．其中，创新活动投入和产出企业年龄用企业自成立至2004年的年数来测量，企业年龄在一定程度上
控制变量【浅谈国外风险投资者的进入对我国创业企业发展的利弊】
影响企业技术创新的战略导向；企业规模用对企业员工总数取对数来衡量，企业规模及其组织结构会对
企业创新机制产生一定影响；研发人员数量用企业研发人员占据企业总员工的比例来衡量，比例越大，对
［13］
、“雇员的人数（c5）”、“研发人员的数目创新的影响越显著．利用受访者对“企业创立时间（b1）”
（e1_d）”的回答作为对上述3个变量的衡量标准．
3
3．1
数据分析
描述性统计分析
表2给出了主要研究变量的描述性统计信息．可以看出，创业企业风险投资所占比例的均值和最大
表2主要研究变量的描述性统计结果
Tab．2Thedescriptivestatisticalresultsof
mainresearchvariables
变
量
最小值00．120．851．4980．32
最大值1119．0853．4338．72215328
均值2．148．6528．7613．5176．231．896．17
标准差3．457．8217．3614．0929．721．2767．41
值均大于天使投资所占比例．控制变量方面，创业企业规模为8～215人；创业企业平均年龄分布在4个月到3年；研发人员占总人数的比重介于2%～28%．因变量中，企业专业申请量最小为0，最大为11，均值为2．14；企业R＆D投入比例介于0．12～19．08，均值为8．65．无论从资金所占比例还是控制变量来看，统计分析结果显示风险投资和天使投资均对创业企业的创新有促进
具有较大企业规模、企业年龄和较多研发作用，
人员的创新企业的创新投入和创新成果相对较高．描述统计结果与预想的一致．3．2
多元性回归分析
企业专利申请量/个企业R＆D投入比例/%风险投资所占比例/%天使投资所占比例/%创业企业规模/人创业企业年龄/年研发人员数量/%
本文采用回归分析对假设进行验证，根据Cohen的方法，先引了控制变量（创业企业规模、创业企业年龄和研发人员数量）到回归模型中，然后将主效应变量（风险投资比例和天使投资比例）加入回归模型
［14］【浅谈国外风险投资者的进入对我国创业企业发展的利弊】
分析主效应变量的影响作用．
权益资本与企业创新活动投入的回归分析中，以创业企业规模、企业年龄、研发人员占总人数比率作为控制变量分析风险投资和天使投资对创业企业R＆D的投入强度的影响．权益资本与企业创新活动产出的回归分析中，以创业企业规模、企业年龄、研发人员占总人数比率作为控制变量分析风险投资和天使投资对创业企业专利申请数量的不同影响．分析结果见表3．
第2期买忆媛等：风险投资与天使投资对创业企业创新活动的影响
表3多元线性回归结果
Tab．3Multiplelinearregressionresults
变
量
R＆D投入强度模型10．017*0．108
＊
0．158＊
＊
0．162＊0．068－1．338
模型20．028*0．163
＊
0．175＊0．0180．0231．176
＊＊＊
83
结果显示，风险投资比例对企业R＆D投入
H1强度具有显著影响（β=0．162，p＜0．01），得到验证．天使投资所占企业权益资本比例与
R＆D投入强度之间相关关系不明显（β=0．018，p=0．141），这可能是因为非高科技企业R＆D的投入需求相对较低，获得的天使投资数量也有限，这在一定程度上中和了高科技企业中天使投
所以p值略大于0．1，显资对R＆D投入的影响，
著性水平未通过检验．另外，风险投资比例与企
业技术专利申请量的正向关系不显著（β=
专利申请量模型3
模型4
创业企业规模创业企业年龄研发人员数量
风险投资所占比例天使投资所占比例R2
常数项注：
*
0．009*0．052*
*＊
0．251＊0．024＊＊＊
0．095＊0．175＊0．028
0．035*
0．0770．0588．4575．488表示p＜0．01
＊
表示p＜0．10；＊表示p＜0．05；
0．028，p=0．358），这可能是由于企业从研发投
入到专利申请存在一定的滞后效应．天使投资所占比例与专利申请量在显著性水平95%的水平上显著（β=0．035，p=0．037），H4得到验证．说明天使投资对专利申请量（创新产出）有正向的作用，
表3的回归分析还显示，随着企业年龄的增长，企业获得专利数量不断增多；企业中研发人员的比重与专利的申请量也有正相关关系．回归分析结果显示，相对于天使投资而言，风险投资占企业资本额比例多的创业企业相对更多地进行R＆D投入，但是在一定时间段内专利申请量并不一定更多，而天使投资可能在R＆D投入不多的情况下，更多地进行专利申请．
4讨论和结论
实证结果显示，不同类型的权益资本对促进企业创新活动所起的作用存在显著差异．相对于天使投资而言，风险投资对创业企业创新活动投入的促进作用更加明显，天使投资在企业技术进步方面虽然没
［15］有风险投资的作用明显，但对于解决创业企业的融资难问题也起到了至关重要的作用．具有风险投资融资背景的创业企业，风险投资比重对其专利申请的促进作用不显著，这可能是因为这类企业更注重企
业的长期创新活动能力及创新结果，而不在意结果的表现形式，有些创新可能并没有进行专利申请．
本文的研究贡献在于：①以往的研究大多是集中在风险投资对技术创新的作用研究，本文从创业企业直接融资的两个方面综合出发对创新活动进行研究；②本文通过对创业企业权益资金来源与创业企业创新活动的关联性分析，揭示了不同类型的权益资本对创业企业创新活动作用机理的差异．本文初步回答了不同的权益融资方式对创业企业创新活动的作用机理，为创业企业创新活动的推进奠定了理论基础，同时拓宽了创业企业资金来源与企业创新绩效之间的关联性研究，深化了创业领域的以往研究．研究结论对创业企业权益资本来源的选择进行了更多思考，提醒创业者在创业企业成长过程
不能忽视权益资本方对资金的利用效率和利用方式的要求；同时，从另一个角度对风险投资，尤其是中，
天使投资人在评估创业企业资金运作绩效时有了更长远的参考依据，比如在企业创新活动周期长、不确
从而能够让创业企业不受资金退出的限制，更定性高的情况下如何更有效地评估投入资本的运作效率，
好地推动研究与开发活动，进而通过创新活动构建可持续的竞争优势．
本文的研究也存在一些不足，需要在以后的研究中继续完善．①样本的局限性．实证研究的数据来源其调查的样本企业来自美国，难免存在地理区域普适性的问题．②研究变量选用的局限．于KFS数据库，
在选取影响创业企业创新的相关因素上可能存在遗漏，如创业企业管理水平和创新机制等因素，对于当
［16］
期研究与开发活动和专利申请之间存在的时滞也没有采取“滞后模型”．③数据分析方法的局限．本文采用线性回归方法解释了天使投资和风险投资对创业企业创新活动的影响，但是没有分析自变量和因变
量之间可能存在的一果多因或双向因果关系．
国外风险投资的发展概况以及对中国的启示
摘要: 在技术作为核心竞争力的知识经济中，风险投资在科学技术向实际生产力转化中所起的作用，以及它的高风险、高效益、高增长潜力的投资特点受到越来越多人的青睐。风险投资是西方市场经济内生演进的产物，由于经济体制，市场条件，社会文化以及经济初始条件的差异，各国风险投资的发展呈现出了不同的特征。我国在探索风险投资发展的初始阶段，对国外风险投资发展经验的借鉴成为了风险投资思想的重要内容。据此本文简单介绍了几个西方国家典型的风险投资发展情况，通过对国外发展风险投资成功经验的总结，并结合我国的实际情况，得出了有益于我国风险投资业发展的若干启示。
关键字：风险投资，起源与发展，比较，启示
正文：
一、风险投资的内涵
风险投资也被称为创业投资，是由一些专业人员或专门机构向那些刚刚成立或增长迅速、潜力很大、风险也很大的未上市新兴企业提供长期股权融资和增值服务，培育企业快速成长，数年后再通过上市、兼并或其他股权转让方式撤出投资取得高额投资回报的一种投资方式。
二、风险投资的起源与发展
（1）国外风险投资研究发展概况
风险投资自诞生以来,由于其在推动科技产业方面的巨大作用,迅速得到了世界各国的认同,尤其是20世纪70年代以来,随着世界高新技术产业的迅猛发展,更是在全球范围内掀起了一股风险投资的浪潮。美国是风险投资的发源地,1946年美国哈佛大学商学院教授乔治•多里特和波士顿联邦储备银行行长拉尔夫•弗兰德斯等人成立了“美国研究与发展公司”,标志着现代风险投资业的诞生。1958年国会制定《中小企业投资法案》,基于该法案,建立中小企业投资公司制度,使创业者透过SBIC,获得资金的提供。在这一法案促进下,一些保险公司和金融机构加入了风险投资的行列。70年代后期,由于电子技术特别是计算机技术的迅速发展,越来越多的大公司、大银行和各种民间基金组织开始涉足高新技术风险投资业,有力地促进了美国高新技术产业的发展。进入80年代后,由于政府降低资
本利得税率,允许退休基金投入风险投资基金,投资银行的参与及协助等原因,加上高新技术企业的蓬勃发展,美国的风险投资额大幅度增加。目前,美国的风险投资公司已达4 000多家,风险资本总额1 000多亿美元,10 000多家高技术企业依靠风险投资运转。
为扶持高技术中小企业的生存与发展,日本于1951年成立了“风险企业开发银行”,向高技术企业提供低息贷款。1963年仿照美国制定《中小企业投资法》,同年成立“财团法人中小企业投资育成会社”,日本通产省于1974年设立一个半官方的风险投资企业中心,为银行向风险企业贷款提供担保,以促进日本风险投资事业发展。1995年7月,日本大藏省又决定建立“创业投资市场”,用于支持具有发展潜力的企业风险技术创新活动。1979年~1987年期间,英国金融资本在政府的鼓励支持下,积极参与科技风险投资活动,先后建立了105家风险投资公司,风险资本达8亿多英镑,重点扶持高技术公司的发展,其风险投资额占到总风险投资资本的70%以上。
另据报道,来自瑞典、法国、意大利、德国、荷兰的10家大公司将共同筹集欧洲风险投资基金,计划是25亿美元,以支持欧共体国家之间的技术创新合作项目。从欧洲风险基金的内部结构看,政府和银行资金占了较大比例。政府通过控股、参股等投资方式,对风险投资机构的发展和风险资金的投向起到了明显的引导作用,这构成了欧洲风险投资发展的特色。
近年来,一些新兴工业化国家和地区,如巴西、新加坡、韩国、台湾与香港等,为了加速科技成果转化和高技术产业的发展,也加快了科技风险投资与风险企业的发展进程。风险投资活动在新加坡始于上世纪80年代,1985年新加坡政府成立经济发展局风险投资基金要用来直接投资于初期的公司,由政府和民间机构共同筹集约1亿新元的科技风险投资基金,用以支持本国风险投资公司进行产业技术风险投资。该年,新加坡通过了给予对采用风险资本建立的高新技术公司免税十年的立法。目前新加坡的风险资本额约为5亿美元。约有150家公司受惠于风险投资基金。在亚洲,韩国政府亦是推动风险投资事业不遗余力的国家,第一个风险投资公司创立于1974年,称为韩国高科技公司,为政府资助的公司,负责将另一家政府出资机构之研发成果予以商品化。1986年,中小型风险企业创新法案生效,以及实施《创投事业奖励规则》,使中小企业及风险投资事业更容易发展。
（2）国内风险投资研究发展概况
我国风险投资业的发展始于八十年代。1985年3月，中共中央在《关于科学技术体制改革的决定》中指出:“对于变化迅速、风险较大的高科技工作，可以设立创业投资给予支持”。同年5月14日，中央财经领导小组和国务院提出“在具备一定条件的技术开发区，设立风险投资作为发展新兴产业的一项政策措施，支持相对集中的新兴技术小企业群的发展，形成具有生命力的新技术产业”。1985年9月，国务院正式批准第一家专营新技术风险投资的全国性金融机构一中国新技术创业投资公司成立，揭开了我国发展风险投资业的序幕。之后，国内又成立了招商技术有限公司、广州技术创业公司、江苏省高新技术风险投资公司等类似公司。为了加强我国高新技术研究及产业的发展，中共中央、国务院在1986年和1988年，先后批准实施高技术研究发展计划(863计划)和高新技术产业发展计划(火炬计划)，这两个计划可以看作是政府风险投资规划。1988年5月，我国第一个高新技术产业开发试验区成立。经过十多年的发展，目前经过国务院批准的高新技术产业开发区的数量达60个。国家高新技术产业开发区作为我国高新技术产业发展的重要基地，为创业中心、人学科技园以及科技企业的发展创造了良好的环境和条件。
在我国早期的风险投资实践中，创业中心在促进科技成果产业化中起到关键作用。创业中心是一批具有风险投资公司性质但不具有金融业务许可权的机构。各地创业中心借鉴美国中小企业孵化器机制.通过资金、技术、信息、管理以及培训、咨询、指导等相关服务，吸引高新技术项目和中小企业到创业中心，促进科研产业一体化的有效结合。
在国内风险投资业获得初步发展的同时，国外一些风险投资公司也看好中国的高技术产业。1992年，美国太平洋风险投资基金在中国成立，这是美国国际数据集团(工民)投资成立的中国第一个风险投资机构，主要投资于计算机软硬件、网络工程、通讯、电子产品、新材料、制药、生物工程等高科技企业。国外的风险资本与国内高技术的结合产生了一些风险企业。1993年，太平洋技术创业基金有限公司与北京优联新技术发展总公司合资建起了北京太平洋优联技术创业有限公司采取行动，成立风险公司，如北京、天津、深圳等地都己成立了风险投资公司。各地政府也纷纷创造条件，制定优惠政策，吸引人才。风险投资业
己经进入实质性突破阶段。
三、典型西方国家风险投资发展概况
（一）风险投资业的老牌国家——美国
根据美国风险投资协会的定义，风险投资是由职业金融家投入到新兴的、迅速发展的、
有巨大竞争潜力的企业中的一种权益资本投资。美国是风险投资的发源地之一，早在19世纪末20世纪初，美国的财团就将资金投资于铁路、钢铁和石油等工业领域，这些投资活动成为风险投资的雏形。在以后几十年的发展过程中，美国风险投资经历了20世纪50、60年代的兴起，70年代的低谷与调整，80年代的复兴和90年代的规范与蓬勃发展几个阶段。
美国风险投资不仅造就出了英特尔和微软等高科技巨人，而且促进了美国经济在20世纪90年代的持续繁荣。毫无疑问，美国是当今世界风险投资最发达、最具代表性的国家，因此，全面而深刻地总结美国风险投资发展过程中的成功经验，对于促进我国风险投资的健康发展具有十分重要的现实意义。
美国风险投资的成功经验：
1．雄厚的科技实力为风险投资的发展创造了前提条件
风险投资自始至终都与科技成果的产业化紧密地联系在一起。美国是世界上头号科技大国，美国历届政府都认为：美国的持续进步有赖于科学技术的创造发明，科学技术是美国经济永葆青春的源泉。
美国政府发展科学技术的具体措施主要体现在加强科技立法和重视科技研发的资金投入两个方面。
当然，经过几十年科技革命洗礼的美国人十分清楚，掌握科学技术固然重要，而将科技成果转化为现实的生产力——科技成果的产业化则更为重要。1991年成立的美国国家关键技术委员会在其报告中曾明确指出：“技术只有在我们学会将它更有效地应用于研制新型、高质且成本又有竞争力的产品时，才能对美国未来的国家利益做出重大的贡献。”实践证明，科技成果的产业化主要是依靠风险投资来实现的。所以，美国丰硕的科技成果为风险投资的发展奠定了坚实的物质基础。
2．特殊的优惠政策为风险投资的发展给予了大力扶持
1946年以来，美国政府非常重视风险投资，制定了一系列优惠政策，为风险投资的发展提供了一个较为宽松的政策环境和十分完善的制度保障。
(1)税收优惠政策。1957年，美国国会修改了《国内税法》第1244条款，允许对小型企业投入达2．5万美元的投资者从其一般收入中冲销由此项投资带来的任何资本损失，以减轻其税收负担。
(2)经济补贴政策。美国于1946年设立了“小企业创业研究基金”，规定国家科学基金与国家研究发展经费的10％要用于支援小企业的技术开发。
(3)信用担保政策。早在1953年，美国就成立了小企业管理局，承担对高新技术小企业的银行贷款担保，贷款在15．5万美元以下的担保90％，贷款在15．5-25万美元之间的担保85％。
(4)融资鼓励政策。美国政府一直致力于风险投资主体多元化建设，以便为风险投资提供一个多渠道的资金来源。
(5)政府采购政策。政府采购创业企业产品，可以为创业企业提供方便的销路和部分流动资金，可以有效地分散创业企业的市场风险。美国有关方面的法律规定，10万美元以下的政府采购合同要优先考虑中小型企业，并给予价格优惠，其中，中型企业价格优惠幅度在6％以下，小型企业价格优惠幅度不超过12％。
3．独特的有限合伙制成为风险投资的最佳组织形式
有限合伙制是指管理合伙事务并对合伙债务承担无限责任的普通合伙人和不参与合伙事务的管理，但以其出资对合伙债务承担有限责任的有限合伙人组成的一种合伙形式。自从有限合伙制作为风险投资的组织形式于20世纪70年代在美国诞生以来，有限合伙制便始终占居着风险投资组织形式的主导地位。目前，美国80％以上的风险投资机构均采取了有限合伙制的组织形式。
美国风险投资发展的经验表明，有限合伙制是风险投资的最佳组织形式。它通过有限合伙合同中有限合伙人对普通合伙人的激励与约束机制，有效地解决了有限合伙人(主要出资者)与普通合伙人(主要管理者)之间的代理问题。
4．有效的增值服务为风险投资的发展发挥了重大作用
在美国，风险投资机构不仅给创业企业提供风险资本，而且更重要的是根据其是否为主导投资者、单个项目投资额度大小、投资的不同阶段、风险投资家经验丰富程度等，通过董事会、投资协议和相关契约，分别采取紧密参与型、适度
创业者与风险投资者的协议签订
创业者希望自己能够管理自己的创建的企业，创业者也希望风险投资机构能在企业不同的发展阶段注入资金，用来保证企业的正常运营和市场开拓。风险投资者要求对创业者懂事会进行控制，这样可以控制表决权，便于参与企业的经营管理决策及重大事件的监管，总之是为了保证风险投资机构的利益能够实现。
双方签订风险投资协议，用法律文件明确双方的权利与义务，一旦碰到利益纠纷也可以用法律形式来解决问题。
一、协议内容
经过双方的谈判，就双方占有多少股份，以什么样的投资方式、投资多少、投资回报、股权保障方式、对股利的违约规定；懂事的行为约束；退出股金的调控；董事会的构成；基本审核程序；注资或撤资的方式与参与经营管理管理的方式以及双方的权利与义务等达成一致意见。协议书的内容包括如下：
1、 投资条件：
投资条件是指能满足创业企业的各类前提条件，包括投资规模、投资阶段、投资方式（有三个方式：一是普通股，可以充分享受企业成长所带来的投资增殖，风险高；二是债权投资，不能分享企业成长所带了的投资增殖，有固定的利息收入，风险低；三是混合式投资，有可转换债、可转换优先股、优先股、附认股权公司债等等）。
2、 承诺条款
（1） 创业企业基本情况：由创业者提供主要包括创业企业的营业执照、技术的专利权、商标专利权、公司资本与资产、高层管理人员情况、懂事会和监
事会成员情况、财务报表等等。
（2） 买出与卖入期权：如果创业企业没有达到预定的经营目标时，市场业绩还可以，但却因各种原因无法上市，风险投资机构有权卖出期权，当风险投资机构想把期权转让给第三方时，创业者有优先以同样条件、同样价格购买风险投资机构的期权。
（3） 后续投资承诺条款：一般情况下，风险投资机构对创业企业投资是分几个阶段（如总投资800万分三期，一期是200万、二期400万、三期200万）来投资，如果将来创业企业发展到某一阶段，则需要注入更大的投资或后续投资。
（4） 咨询承诺条款：风险投资机构有义务对创业企业的后续融资、经营管理等方面给予帮助。
3、 限制条款
（1） 一般情况下，创业企业的财务经理由风险机构委派人来担当；
（2） 定期风险机构的要对创业企业的财务、经营管理进行考核；
（3） 资金的使用要遵循事先约定好的；
（4） 给予风险投资机构优先购股权，或者是与其他股东相同的优先权；
协议中禁止的内容如下：
（1） 禁止高级管理人员向第三者转让股份；
（2） 禁止改变核心经营业务；
（3） 禁止未经允许的增资扩股及并购行为；
总之，一切重大行为都要经过董事会的批准。
4、 协议股权
（1）风险投资方与创业者
投资期限至少在3-5年以上，投资方式一般为股权投资，通常占被投资企业的15%-20%的股权，一般情况风险投资持股不会超过50%，由于投资人没有更多的精力，来管理企业，更重要的是创业者更熟悉项目或产品及市场；
（2）中介机构或个人与创业者的利益分配
中介机构在中国起的作用不大，国内的中介机构与创业方的利益分配还没有一个标准，国外是投资方与创业方共同来承担要给中介的利益分配，而国内的大都是项目方给中介机构好处。
1999年-20001年中介机构大都是给别人写一些融资计划书或做一些审计，成功给项目方融到资的不多；
2001年-2003年中介机构给项目方写融资报告、审计、收购与并购，有些中介机构到有一些成功案例；
国内的风险投资一部分是创业者自己与投资人接触，最终达成双方的合作；另外一部分是公司请一些做过融资或与投资机构有过很好接触的人来为公司寻找投资者、谈判直至融资成功。
1999年-2000年，种子期的创业方可以控股。（要根据两方的谈而定，投资方一般不是技术的持有者。）
中介投资机构一般是以现金和股份兑现，现金是向创业方索取总投资额的1-5%之间（有的规定5%），股份是项目方1-10%不等，主要看中介机构与创业者之间的谈判。
个人一般不会要现金，只是要一些股份，股份的多少是与创业方谈，主要创业方愿意股份会远远超出中介机构。出现这种状况的是资金难找，从公司运作来看是不利的。
总的说来，协议中一定要说清：风险投资机构或项目的最终产品的基本指标与未来发展方向；风险投资机构取得投资权益的方式与保证条款；风险资本参与企业经营管理的程序与具体范围；创业企业股权转让或出售的控制，涉及到风险资本入股、撤股、创业企业股票上市；股权转移的时机、方式等；双方违约的处理方式等等。
创业者希望自己能够管理自己的创建的企业，创业者也希望风险投资机构能在企业不同的发展阶段注入资金，用来保证企业的正常运营和市场开拓。风险投资者要求对创业者懂事会进行控制，这样可以控制表决权，便于参与企业的经营管理决策及重大事件的监管，总之是为了保证风险投资机构的利益能够实现。
双方签订风险投资协议，用法律文件明确双方的权利与义务，一旦碰到利益纠纷也可以用法律形式来解决问题。
一、协议内容
经过双方的谈判，就双方占有多少股份，以什么样的投资方式、投资多少、投资
回报、股权保障方式、对股利的违约规定；懂事的行为约束；退出股金的调控；董事会的构成；基本审核程序；注资或撤资的方式与参与经营管理管理的方式以及双方的权利与义务等达成一致意见。协议书的内容包括如下：
1、 投资条件：
投资条件是指能满足创业企业的各类前提条件，包括投资规模、投资阶段、投资方式（有三个方式：一是普通股，可以充分享受企业成长所带来的投资增殖，风险高；二是债权投资，不能分享企业成长所带了的投资增殖，有固定的利息收入，风险低；三是混合式投资，有可转换债、可转换优先股、优先股、附认股权公司债等等）。
2、 承诺条款
（1） 创业企业基本情况：由创业者提供主要包括创业企业的营业执照、技术的专利权、商标专利权、公司资本与资产、高层管理人员情况、懂事会和监事会成员情况、财务报表等等。
（2） 买出与卖入期权：如果创业企业没有达到预定的经营目标时，市场业绩还可以，但却因各种原因无法上市，风险投资机构有权卖出期权，当风险投资机构想把期权转让给第三方时，创业者有优先以同样条件、同样价格购买风险投资机构的期权。
（3） 后续投资承诺条款：一般情况下，风险投资机构对创业企业投资是分几个阶段（如总投资800万分三期，一期是200万、二期400万、三期200万）来投资，如果将来创业企业发展到某一阶段，则需要注入更大的投资或后续投资。
（4） 咨询承诺条款：风险投资机构有义务对创业企业的后续融资、经营
一２０
中国科技论坛（２０１５年２月）第２期
中国创业风险投资的发展近况及思考
张明喜，郭戎
（中国科学技术发展战略研究院，北京
１０００３８）
摘要：２０１４年，科技部、商务部、国家开发银行联合进行了第１２次“全国创业风险投资机构统计调
查”。本文基于统计调查数据，从机构数量、管理资本、资本来源、投资行业、区域运行、投资阶段、退出方式、引导基金、政策环境等方面总结了２０１３年中国创业风险投资业发展呈现的十大特点。同时，本轮调查还反映了全国风险投资家对自身发展状况持乐观态度，对全行业发展现状的评价略有改善，对
２０１４年投资预期向好。
关键词：创业风险投资；科技金融；金融改革
中图分类号：Ｆ８３０．３１
文献标识码：Ａ
Ｓｔｕｄｙ
ｏｎ
ＤｅＶｅｌｏｐｍｅｎｔｏｆＶｅｎｔｕｒｅＣａｐｉｔａｌｉｎＣｌｌｉｎａ
ＺｈａｎｇＭｉｎｇ）【ｉ，
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（ＣｈｉｎｅｓｅＡｃａｄｅｍｙｏｆ
ｓｃｉｅｎｃｅ
ａｎｄ７Ｉ’ｅｃｈｎｏｌｏｇｙｆｏｒＤｅｖｅｌｏｐｍｅｎｔ，Ｂｅｉｊｉｎｇ
１０００３８，
Ｃｈｉｎａ）
Ａｂｓｔｒａｃｔ：ＴｈｅＭｉｎｉｓｔｒｙｏｆＳｃｉｅｎｃｅａｎｄＴ毛ｃｈｎｏｌｏｇｙ，ｔｈｅＭｉｎｉｓｔｒｙｏｆＣｏｍｍｅｒｃｅａｎｄＣｈｉｎａＤｅＶｅｌｏｐｍｅｎｔＢａｎｋｈａＶｅｊｏｉｎｔｌｙｃｏｎｄｕｃｔｅｄｔｈｅ
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２０１３年，尽管中国Ａ股市场低迷不振，但整结合２０１３年度统计调查数据，对中国创业风险投个资本市场改革取得重大进展，市场活力进一步资行业年度发展的现状、特点及未来发展进行了增强，中国创业风险投资行业呈现增长趋势；同初步研究。【浅谈国外风险投资者的进入对我国创业企业发展的利弊】
时业内出现深度盘整，行业发展趋于理性。本文
收稿日期：２０１４一０９一０５
作者简介：张明喜（１９８１一），男，湖北宜昌人，中国科学技术发展战略研究院副研究员，经济学博士；研究方向：科技财税与科技金融政策。
第２期（２０１５年２月）中国科技论坛
２１
１
２０１３年度中国创投行业呈现的显
机构数量和募资呈现增长态势
著特征
１．１
２０１３年，中国创业风险投资各类机构数达到１４０８家（为实际存量机构数，主要包括创业投资企业（基金）、创业投资管理企业以及少量从事政府创业投资业务的事业单位。该数据已剔除不再经营创投业务或注销的机构数），较２０１２年增加２２５家，增长１９．０％。其中，创业风险投资企业（基金）１０９５家，较２０１２年增加１５３家，增幅９．５％；创业风险投资管理企业３１３家，较２０１２增加７２家，增幅２９．９％（见图１）。当年新募基金２１５家，逼近２０１０年水平；随着行业竞争进一步加剧，全年有３０多家基金正常或不正常
清盘。
２００４
２００５
２００６
２００７
２００８
２００９
２０１０
２０１１
２０１２
２０１３
口管理资本总额（亿元）
图２
口增加（亿元）＋较上年增长（％）
中国创业风险投资管理资本总额（２００４—２０１３年）
菲ｉ三ｉ｜：『飞？
图３
非上市企业
厂４２８１一国有独资投资机构
，
ｎ。，慧
督ｋ
政府（含事业单位）“上市公司ａ其他外资
银行
ｎ非银行金融机构
中国创业风险投资资本来源百分比（２０１３年）
１．３投资项目和投资金额放缓
２００４
２００５
２００６
２００７
２００８
２００９２０１０
２０１１２０１２２０１３
匕ｊｖｃ基金（家）
口当年新募集基金（效）＋较上年增长（％）
总量、增量（２００４—２０１３年）
口ｖｃ管理机构（家）
无论是投资项目还是投资金额，２０１３年均较去年有小幅度减少；对高新技术企业项目投资相对增加，但平均投资强度有所降低，投资更趋于小规模、早前期企业。２０１３年，已披露的中国创业风险投资机构当年投资项目１５０１项，与２０１２年大体相当；投资金额为２７９．Ｏ亿元，较２０１２年减
少１１．１％，项目平均投资额为１８５８．５万元。其
图１中国创业风险投资企业（基金）
２０１３年，全国创业风险投资管理资本总量达３５７３．９亿元，较２０１２年增加２６１亿元，增幅７．９％；基金平均管理资本规模为３．２６亿元，较上年有所减小（见图２）。创投行业管理逐渐去投机化，走向复杂化和专业化的道路，采用委托与外包管理的方式，全国共有６５家母基金，受托管理２２９家创业风险投资基金；其中最大母基金管理的４５家子基金，资金规模达１０２亿元。
１．２未上市公司占据资本来源主要位置。国有出资大幅下降
中：投资于高新技术企业项目数为５９０家，较２０１２年减少９．５％；投资金额１０９．０亿元，较上年减少２６．３％；项目平均投资额为１８４６．９万元。
截至２０１３年底，全国创业风险投资机构累计投资项目数１２１４９项，较２０１２年增加１０３７项（由于创业风险投资项目为多轮投资，因此，在计算当年投资时后续投资项目也计为当年投资项目数，但在计算累计投资时，多轮投资项目仅为一个项目投资，因此实际累计项目数的增加值小于当年项目数），增长９．３％；其中投资高新技术企业项目数６７７９项，占比５５．８％。累计投资２６３４．１亿元，较２０１２年增长１１．８％；其中投资高新技术企业１３０２．１亿元，占比４９．４％（见表１）。
从中国创业风险投资的资本来源结构看，２０１３年仍以未上市公司为主体，占总资本的４２．８１％，较２０１２年上升８．７８个百分点；政府与国有独资合计占比２９．１８％，较２０１２年下降１１．４１个百分点（见图３）。
２２
中国科技论坛（２０１５年２月）第２期
表１
年度
２０１０２０１ｌ
２０１２
中国创业风险投资累计投资情况（２０１０—２０１３年）
投资高新技术企业／项目数（个）
５１６０５９４０６４０４６７７９
累计投资项目总数
（个）
８６９３９９７８１１１１２１２１４９
累计投资金额
（亿元）
１４９１．３２０３６．６
２３５５．１
投资高新技术企业／项目金额（亿元）
８０８．８
１０３８．６１１９３．１１３０２．１
２０１３２６３４．１
１．４医药保健、新材料等行业表现活跃，网络产业等继续引领投资
４３．２％。总体而言，２０１３年中国创投行业的投资行业集中度略有下降，投资重点由过去制造业为主开始偏向于医疗保健、互联网金融等新兴产业，新能源、高效节能技术和新材料产业依然受投资者追捧。从趋势上看，因移动互联网的兴起，涌现出大量投资机会，网络产业／ＩＴ服务业投资．陕速增加；医药保健／生物科技具有较强的抗周期性［１ｊ，显现出较高的投资价值（见表２）。
单位：％
２０１２年
２０１３年，中国创业风险投资年度投资金额最为集中的五个行业是医药保健、新材料工业、新能源与高效节能技术、金融保险业和传统制造业，累计占比３６．９％；投资项目最为集中的五个行业是金融保险业、医药保健、新能源与高效节能技术、传统制造业以及新材料工业，累计占比
表２中国创业风险业投资项目的前十大行业分布（２０１２－２０１３年）
２０１３年
行业划分
投资金额
新能源、高效节能技术
新材料工业
Ｃ９
投资项目投资金额投资项目
新能源和环保业
环保工程核应用技术医药保健
１８．８８１８．６１８．１１９．５
Ｃ８
医药生物业
生物科技
金融保险业
通信设备
１２．３１
１４．１６７．７
１１．０
Ｊ６
１０．１２６．５４５．４４．２
Ｃ７
计算机、通信和其他电子设备制造业
计算机硬件产业
９．８１
１１．７８
９．７
１０．４
半导体
光电子与光机电一体化
网络产业
Ｉ
信息传输、软件和信息服务业
ＩＴ服务业
７．８６
１４．２４
９．３
１１．３
软件产业其他ＩＴ产业
ＣＡＬ
传统制造业
文化、体育和娱乐业（传播与文化娱乐业）
７．１９６．１６
６．０３５．２４
１０．１６．４
８．８５．３
第２期（２０１５年２月）中国科技论坛
续表２
２０１３年
２０１２年
行业划分
投资金额
ＡＨ
投资项目
３．６６３．４５３．７４
投资金额
６．１
投资项目
４．７
农林牧副渔
住宿和餐饮业（消费产品和服务业）
其他行业
６．３３５２．６５
６．３７．６
３．５７．３
０
１．５
投资呈现前端化和早期化。首轮投资占主流
资无论从金额占比还是项目占比均有较大幅度上升（见表３）。从投资轮次上看，首轮投资和后续投资分别占７７．５％和２２．５％，首轮投资仍然占主导地位，但后续投资的比例不断上升‘引。
单位：％
２０１３年，中国创业风险投资机构的投资重心相比２０１２年有所前移，对种子期的投资金额增加至１２．２２％，投资数占比１８．３６％；对起步期的投
※
成长阶段＼
种子期起步期成长（扩张）期成熟（过渡）期
重建期
表３中国创业风险投资项目所处阶段的总体分布（按投资项目占比）
２００７
２００８
２００９
２０１０
２０１２
２００６２０１１２０１３
３７．４２６．６１９．３３２．２１９．９
２７．１
９．７２２．７
１２．３１８．３６
３２．４６
２１．３１８．９３６．６
１２．４
３０．２３４．０
１２．１
２０．３３５．２
９．０
２８．７
４５．０
３０．Ｏ
７．７
４０．９
１０．０
４８．３
１６．７
３８．２１
１０
１３．２
３．６５．４４．４３．４２．２２．６０．８０．９７
１．６江苏、广东、浙江最活跃。中西部部分省市增长迅猛
的８６．１％，呈现集聚现象，地区差异仍十分明显。同时，福建、安徽、四川、湖北等地区的创业风险投资发展势头强劲，例如安徽省管理资金规模达到了１１７．０８亿元（见图４）。
江苏、广东、浙江管理资本总量位居前三甲，前十个省市的管理资本总额占全国管理资本总量
口管理资本总量（亿元）
囹刨投基金（公司）（家）
图４部分地区创业风险投资管理资本和机构数量（２０１３年）
中国科技论坛
１．７
（２０１５年２月）第２期
多元化退出格局凸显，回报率有所下滑
比出现自２００８年以来的首次下滑，并购退出占比为２６．２５％（见表４）。
２０１３年，全行业的退出绩效较上年有所下滑。上市退出收益持续下滑，仅为平均账面回报４．４８倍；并购退出的项目收益率有所提高，达２４．０９％。此外，回购与清算的收益率均较过去有较大幅度增加，创业风险投资机构的项目管理能力得以提升。
单位：％
２０１３年，受国内资本市场ＩＰｏ暂停、海外上市渠道狭窄等持续利空因素影响，中国企业在全球资本市场的活跃程度呈现持续下降态势，全年仅有６６家中国企业在境内外资本市场上市，其中２７家获得创投支持∞Ｊ。按照退出渠道划分，回购退出占比达４４．８％，为最主要方式；上市退出占
×
车笏
表４
中国创业风险投资的退出方式分布（２００７＿２０１３年）
并购
回购
＼
上市
２４．２０２２．７０
２５．３０２９．８０
清算
５．６０９．２０６．３０６．９０３．２０６．６５
４．６
其他
１３．７０１０．１０
０．００１．９０
２００７２９．００
２３．２０
２７．４０３４．８０３５．３０３２．８０３２．３０
４５．０１
２００８
２００９３３．００
２０１０
２０１１
２８．６０
３０．００
２９．４０２９．４ｌ
２４．３３
５．１００．００
０
２０１２１８．９３
２０１３２６．２５４４．８３
１．８政府引导基金不断发力出，政府对创投机构的直接支持在减少，但给予的间接服务在不断完善。
２０１３年，《国务院办公厅关于金融支持经济结构调整和转型升级的指导意见》、《国务院办公厅关于金融支持小微企业发展的实施意见》等一系列政策出台，明确提出加强对科技型、创新型、创业型小微企业的金融支持力度，积极引导创业投资企业投资于小微企业，建立科技金融服务体系，细化科技型小微企业标准，完善对各类科技成果的评价机制；中国（上海）自由贸易试验区挂牌成立，在自贸区的先行先试政策中，提出鼓励股权投资发展的诸多举措。上述支持创新创业企业、中小微企业和科技成果转化的政策不断为创投行业的发展释放新的改革红利。
同年１２月，《国务院关于全国中小企业股份转让系统有关问题的决定》出台，标志着“新三板”扩大至全国取得实质性进展，对于增加创业风险投资机构投资机会，缓解中小微企业融资难，拓宽创业风险投资机构退出渠道具有重要意义∞］。截至２０１３年底，挂牌企业３５５家全年完成６０次发行融资，募集资金１０．０２亿元。
截至２０１３年底，科技型中小企业创业投资引导基金累计投入财政资金３０．５９亿元；其中，通过阶段参股方式，共出资２０．０９亿元参股了７１家重点投资于科技型中小企业的创业投资企业，累计注册资本约１５０亿元；通过风险补助和投资保障方式共立项１４１１项，累计安排补助资金１０．５亿元。中央财政投入７０．５亿元实施国家新兴产业创投计
划ＨＪ，支持设立了１４１只国家参股创投基金，总规
模近３９０亿元，间接带动银行贷款和社会资金６３８亿元。
从全国范围看，截至２０１３年底，获得各级政府创业风险投资引导基金参股支持的创业风险投资机构累计达２５２家，政府创业风险投资引导基金累计出资３２６．９１亿元，引导带动创业风险投资管理资金规模超过１６００亿元。
１．９政策环境日益优化
近年来，中央及地方出台了一系列政策措施支持创业风险投资发展。调查显示，２２．０％的创业风险投资机构享受到政府资金支持，２５．０％的机构享受所得税减免优惠，２８．２％的机构获得信息交流支持，１２．２％的机构获得人员培训帮助。可以看
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